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Accueil du site > Actualités > Economie > Et si la BCE oeuvrait pour une remontée des taux d’intérêt

Et si la BCE oeuvrait pour une remontée des taux d’intérêt

Face à la crise, un consensus demeure dans les milieux économiques et les cercles restreints de nos banquiers centraux, celui du maintien des taux directeurs à un niveau très bas ou de l’ajustement toujours orienté à la baisse. Je propose dans cet article une petite rupture avec ce consensus en suggérant qu’une remontée des taux serait loin d’être aussi néfaste qu’on pourrait le croire.

Depuis le début de la crise, la Banque Centrale Européenne (BCE) n’a cessé de baisser ses taux directeurs excepté en 2011 où ils ont légèrement remonté au dessus de 1%. Récemment, elle a une nouvelle fois baissé son taux de refinancement de 25 points de base l’amenant ainsi à 0,5% dans un contexte où les autres banques centrales (Japon, Angleterre, FED) pratiquent également une politique monétaire dite très accommodante. Mais qu’est-ce qui motivent les grands argentiers à poursuivre la baisse des taux, alors qu’étant déjà particulièrement bas, au mieux les effets bénéfiques ont quelque peine à se faire sentir, au pire ils engendrent des effets pervers que l’on devra assumer et traiter plus tard.

Pour essayer de se faire une idée de la réussite et du bien fondé ou non de ces politiques monétaires, regardons brièvement un passé récent :

  1. JAPON : Ce pays pratique cette politique des taux bas depuis déjà près de 20 ans dans une période déflationniste dont ils ne sont pas encore sorti. Les taux directeurs ont presque toujours frôlé ou atteint le 0% sans pour autant que cette spirale déflationniste soit interrompue. On peut déjà s’interroger sur l’efficacité !
  2. ETATS-UNIS : La FED a baissé fortement ses taux directeurs après les attentats du 11 septembre 2001 craignant une brusque récession suite à cet évènement majeur. A la suite de cette baisse continue, des bulles immobilières et financières se sont formées. Je ne vais pas revenir sur les causes premières ou secondes de la crise actuelle, avec les Subprime et les opérations acrobatiques de titrisation diffusées comme un poison (une folie financière !), mais on peut légitimement en déduire que les taux d’intérêts très bas ont conduit à des excès qui participèrent fortement au déclenchement de la crise en 2007-2008 : en bref, les bulles créées par l’argent bon marché ont éclaté comme une bombe à fragmentation, et on connaît la suite !
  3. EUROPE : La BCE a également diminué ses taux depuis le déclenchement de la crise pour parvenir aujourd’hui à des niveaux jamais atteints. A priori cette politique des taux bas a beaucoup de mal à diffuser dans l’économie dite réelle. Les résultats en première observation ne sont pas davantage concluants.

Ces 3 exemples pris dans un passé récent me laisse assez perplexe quant à l’efficacité de la baisse continue des taux directeurs, un des outils majeurs pour essayer d’enrayer le processus de crise et faire repartir les économies en panne de croissance. Alors pourquoi persister dans une voie qui apparemment ne débouche pas sur des horizons éclaircis  ?

A première vue, il est assez facile d’admettre que la baisse des taux participe à la relance de l’économie grâce au crédit qui devient plus accessible aux différents acteurs économiques et en particulier aux entreprises qui peuvent (et qui veulent) encore investir, et facilite la gestion de trésorerie de celles qui à un instant T ont un besoin ponctuel de financement. Incontestablement les taux bas leurs sont profitables aussi bien pour l’investissement que pour gérer une période difficile.

Seulement voilà, tout n’est pas si simple. Cela se complique lorsque l’on observe les phénomènes non plus de manière locale ou réductionniste mais globalement. On revient alors à l’étude de la complexité, tout simplement parce nous sommes dans un système globalisé, comportant de nombreux éléments et sous-systèmes en interactions et où opèrent de nombreuses boucles de rétroaction. La complexité ne fait pas bon ménage avec l’évidence et l’évidence des taux bas peut être mise facilement en défaut.

Les politiques monétaires fixant les taux à courts termes et les marchés de capitaux déterminant le niveau des taux longs, font appel à des mécanismes assez complexes (comme par exemple les anticipations inflationnistes, l’étude des effets des politiques dites non conventionnelles) desquels il est difficile d’en déduire des théories simples. Il n’y a pas une corrélation évidente entre taux courts et taux longs (les banques centrales n’ayant pas de levier pour fixer directement les taux à long terme). Cependant lorsqu’on regarde les deux courbes de taux, elles évoluent souvent parallèlement. Il se peut que sur une courte période on observe une courbe dite inversée où les taux courts sont plus élevés que les taux longs. C’est état de fait est bien évidemment une anomalie, une aberration temporaire qui automatiquement se corrige, car la logique veut évidemment que des prêts sur le long terme soient mieux rémunérés à cause des incertitudes plus grandes (incertitude sur l’évolution des taux, la reprise de l’inflation, les rendements anticipés des autres actifs etc…), et d’une renonciation plus marquée à l’argent prêté. A priori la propagation d’une hausse des taux courts sur les taux longs se fera logiquement sur une période plus ou moins longue.

Je vois beaucoup d’avantages à l’augmentation progressive des taux en général (avec bien entendu raison gardée).

  1. On pourrait entrevoir un message de prudence ou de raison à l’adresse de nos gouvernants qui se satisfont aujourd’hui des taux très bas sur la dette française. Effectivement, un taux à 10 ans inférieur à 2% et des taux négatifs sur du très court terme allègent sensiblement la charge de la dette. Cela est bénéfique sur le court terme pour les finances publiques et les états gagnent du temps pour procéder aux ajustements, un temps que la France ne met pas à profit autant qu’il le faudrait pour engager les réformes structurelles indispensables à la reprise économique. A contrario, lorsque le coût de la dette augmente, les dirigeants et les comptables de Bercy se doivent évidemment d’être plus vigilants. Un taux bas peut ne pas les inciter à procéder à la réduction des déficits et c’est une manière d’encourager la fameuse fuite en avant qui opère son œuvre dévastatrice depuis plusieurs décennies ! Des taux bas ne devraient donc pas dédouaner les gouvernements à procéder aux réformes sans cesse repoussées ou remises à l’agenda du jour faute d’avoir été suffisamment travaillées (cas du serpent de mer des retraites !)
     
  2. Cela favoriserait un rééquilibrage des marchés actions et obligations où règne actuellement un certain déséquilibre dû au taux d’intérêts bas qui forcent un rendement obligataire réduit au profit des investissements en actions. Aujourd’hui on observe une santé arrogante des principales places financières (record du Dow Jones, S&P500, envolée du Nikkei, un CAC40 ragaillardi, etc..), alors que les obligations d’état ou d’entreprises offrent un piteux rendement au vu des risques encourus. Car contrairement à ce que « dit » le marché en proposant des taux d’intérêts toujours plus bas, le risque est loin d’être nul. N’oublions pas qu’aux yeux des mêmes marchés le risque était nul pour la Grèce avant les multiples opérations de sauvetage à plusieurs centaines de milliards d’euros accompagnées des actions de restructurations de dette. Preuve s’il en fallait une que les marchés ne sont pas très visionnaires et qu’ils feraient bien de temps en temps ôter leurs lunettes roses pour apprécier la réalité avec des couleurs plus naturelles. Les taux bas créent des déséquilibres à la fois sur le marché des actions et le marché obligataire, rendant probables de futurs krachs.
     
  3. L’argent ou le capital en général (et cela concerne bien entendu les petits épargnants qui disposent d’un capital sur livret A ou assurance vie) devrait être correctement rémunéré à juste valeur. Le prêteur au sens large ne doit pas « payer » la crise en voyant son capital dévalorisé au profit d’entreprises qui se verront octroyés des prêts à taux réels (déflaté de l’inflation) proches de zéro pour ensuite servir gracieusement en dividendes les investisseurs avertis qui auront profité d’un marché action en pleine euphorie avantagé par ces déséquilibres provoqués que je viens d’évoquer.
     
  4. Les taux bas donnent une valeur relative des spreads (écarts de taux) plus conséquente. 50 points de base sur la dette à 10 ans entre l’Allemagne et la France engendre un écart de rémunération de 40% alors que les taux sont finalement très proches. Cette bizarrerie aurait peut-être tendance à désorienter les marchés car comment arbitrer en toute intelligence entre le risque qui ne paraît pas si distant entre les deux pays et un surcroît de rémunération significatif ; la boussole des investisseurs s’affole !
     
  5. Les banques centrales par la baisse des taux ont initié une boucle de rétroaction dite positive (phénomène d’emballement), car elles favorisent l’excès de liquidités (il est peu onéreux d’emprunter), que les bénéficiaires vont placer sur de la dette d’état en proposant des taux de rémunération toujours à la baisse (problème de l’offre abondante), qui provoque en retour une nouvelle baisse des taux directeurs (car la cible des investissements productifs est ratée) ; le phénomène s’emballe. Pour casser ce cercle vicieux, il faut à la fois retirer des liquidités et relever les taux. Une autre boucle de rétroaction positive s’est installée sur les marchés actions qui s’emballent à cause de ces excès de liquidités en partie expliquée par les taux avantageux.
     
  6. Ce serait l’occasion pour la BCE, à un moment où finalement les petites et moyennes entreprises investissent peu (donc pas très sensibles aux taux avantageux), de revenir à un niveau plus cohérent s’inscrivant dans une fenêtre plus normalisée. Est-ce que la BCE définit une politique en prenant en compte l’ensemble du système économique et tous ses acteurs ou juste un sous-ensemble comprenant seulement les entreprises et les investisseurs ? C’est vraiment là la question, car selon le cas, le paramétrage optimum des taux directeurs me paraît être sensiblement différent.
     
  7. Secondairement, cela pourrait envoyer un signal auprès des personnes désireuses d’acheter un bien immobilier et qui hésitent encore aujourd’hui par anticipation d’une possible nouvelle baisse des taux. L’idée d’une remontée progressive accélèrerait leur prise de décision et le marché immobilier quelque peu figé en ce moment pourrait redémarrer progressivement.

Presque tous les systèmes ou appareils dont le comportement est influencé par un système de paramétrage trouvent rarement leur optimum lorsque les variables sont réglées sur des valeurs extrêmes.

  • Si le volume d’une chaîne HIFI est trop bas, on n’entend pas les graves, et s’il est trop haut on perçoit des parasites.
  • Si on fait tourner le moteur d’une voiture à bas régime, il broute et le couple moteur est faible, à très haut régime, il consomme beaucoup, il chauffe ou il casse.
  • Si on prend un médicament à très faible dose, il est inefficace, à trop forte dose on risque de graves effets secondaires.
  • Si la pression fiscale est faible, les recettes sont faibles ; si elle est trop forte les recettes diminuent par rapport à un niveau optimum du fait d’un ralentissement de l’activité économique (courbe de Laffer).
  • Si une aide de l’état est trop faible elle n’atteint pas son objectif, si elle est trop élevée elle crée un déséquilibre entre bénéficiaires et non bénéficiaires
  • Etc… les exemples sont nombreux.

A l’image du son de la chaîne HIFI, on peut se demander si le bouton de réglage des taux directeurs manœuvré par Mr Draghi ne provoque pas quelques parasites ou brouillages dans notre économie.

Les courbes exprimant l’efficacité d’un paramétrage sont très souvent en forme de cloche ou cloche inversée. Même en considérant qu’un réglage paramétrique voit son optimum évoluer en fonction du contexte, le positionnement des taux d’intérêts à un niveau zéro ou proche de zéro, donc à l’extrémité de la courbe d’efficacité ne me paraît pas être un optimum. Mais j’admets qu’une démonstration qui en apporterait la preuve est assez difficile.

Ma démonstration peut paraître à première vue aberrante, paradoxale, tellement il est évident que les taux bas favorisent les états emprunteurs, les entreprises et les particuliers qui investissent. Mais comme j’ai essayé de l’expliquer, il s’opère aujourd’hui une déconnexion avec la réalité des prix. Il faut analyser les choses globalement et pas uniquement sous des angles qui arrangent les économistes ou les politiques. Pour maintenir l’équilibre des marchés, pour éviter les bulles spéculatives dévastatrices, assurer la rémunération correcte de l’argent, maintenir le pouvoir d’achat de ceux qui font fructifier un capital pour améliorer leurs revenus, stopper les fuites en avant, les taux ne devraient pas être maintenus aussi bas, aussi longtemps. L’efficacité de telles mesures restent à mon avis à démontrer.

Les banques centrales empruntent-elles une mauvaise voie, s’enlisent-elles dans leurs erreurs originelles, aveuglées par des positions dogmatiques comme la fameuse relance par le crédit ou les effets de richesse ? On retrouve dans leurs interventions les schémas humains classiques de « répétition des scénarios de vie » : on ne tient pas compte des échecs passés, on répète les mêmes erreurs, résultat de processus mentaux par lesquels on reproduit ce que l’on a déjà fait en croyant que les résultats seront différents.

Comme ont dit souvent « on ne fait pas boire de l’eau à un âne qui n’a pas soif ». Si les entreprises ne veulent ou ne peuvent pas investir pour des raisons qui n’ont rien à voir avec le coût de financement, inutile alors de baisser encore et toujours les taux. Aujourd’hui, cette baisse profite surtout aux états impécunieux et aux marchés actions.

Notons enfin que la problématique des taux en Europe n’est pas une affaire simple, car la BCE est confrontée à l’hétérogénéité de la zone euro. Il serait en théorie nécessaire d’appliquer une politique différenciée tenant compte des particularismes de chaque pays, car la diffusion d’une politique monétaire dite accommodante au sein de l’économie réelle est très disparate selon les contextes. Certains pays ont besoin effectivement d’avoir des taux bas, et d’autres pourraient supporter des taux plus élevés. La BCE, c’est un peu comme le tee-shirt à taille unique, elle mène une politique qui doit seoir à tous les pays, quelque soit leur taille, leurs difficultés, leur niveau d’endettement et de déficit, la structure de leur système productif, etc.

Autre difficulté : la remontée des taux ne peut se faire sans un minimum de coordination entre banques centrales, car elle aurait évidemment des effets sur les taux de change pas forcément favorables à L’Europe. Rien n’est simple dans ce monde où tout est imbriqué !

Il est toujours difficile de conclure sur l’efficacité d’une action ou plus généralement d’une politique économique car on ne refait jamais l’histoire, les expériences n’étant pas reproductibles comme dans le monde de la physique. Personne n’a de réponse sur les effets à moyen terme des politiques monétaires menées à travers le monde. Les charpentes théoriques de nos banquiers centraux sont-elles assez solides pour faire front à une crise qui dure et dont les contours élargis à l’échelle de la planète restent flous ? Le poids des réalités ne fait pas toujours bon ménage avec les postures rigides, peut-être partisanes de nos banquiers qui font davantage le bonheur des investisseurs que celui des citoyens victimes parfois des effets pervers de telles politiques (privatisation des gains et nationalisation des pertes par exemple !)

Les banquiers centraux conduisent-ils pied au plancher avec des planches à billets qui tournent au maximum de leurs capacités ? Maîtrisent-ils leurs instruments aussi bien qu’un pilote de formule 1 qui bien que surdoué de la conduite n’est jamais à l’abri d’une erreur de pilotage ? La réponse dans quelques mois ou quelques années !

Alain Desert


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11 réactions à cet article    


  • Aiane Aiane 4 juin 2013 12:14

    Je ne suis pas une spécialiste, mais avez-vous pensé à l’effet d’une remontée des taux sur le coût des loyers déjà beaucoup trop élevés pour les petits revenus ?
    Merci de votre réponse.


    • alain-desert alain-desert 4 juin 2013 13:19
      Bonjour,
      Je pense que cela n’aurait pas beaucoup d’incidence sur les prix des loyers. Mais rien n’est simple en économie. Lorsque les taux augmentent, les prix des logements ont tendance à baisser (problème de solvabilité des acheteurs). Si sur le long terme les prix des biens immobiliers baissent, les nouveaux investisseurs voient augmenter leur rendement locatif à loyer égal. Ils pourraient alors être moins gourmands puisqu’ils voient leur rendement s’améliorer. Mais cela reste bien sûr théorique !
      Dans les régions où l’immobilier est cher, les investisseurs ont tendance à augmenter le prix des loyers. D’où une politique nécessaire pour faire baisser le marché, et en retour les loyers (mais cela prendrait beaucoup de temps).

    • alain-desert alain-desert 6 juin 2013 08:13

      longue démonstration qui pourrait faire objet d’un article ! je réfléchis sur votre dernière réflexion. Merci pour vos commentaires


    • BA 4 juin 2013 15:18
      Qui va « craquer » avec la crise de la zone euro ?

      Synthèse : difficile de dire qui va « craquer ».

      Nous partons de l’observation que l’équilibre économique présent va devenir de plus en plus insupportable dans les pays en difficulté de la zone euro puisque l’austérité et le recul de l’activité ne permettent même plus de réduire les déficits publics. Il n’y a alors que deux possibilités : 

      - soit la BCE et l’Allemagne « craquent » (renient leurs convictions) : passage à des achats massifs d’actifs risqués par la BCE pour faire baisser les taux d’intérêt et faire repartir le crédit. Relance budgétaire et acceptation de la mutualisation d’une partie des dettes publiques en Allemagne pour financer des investissements et relancer l’activité ; 

      - soit les pays en difficulté « craquent » et décident de quitter l’euro et de dévaluer pour devenir très compétitifs. 

      La seconde menace est très puissante, car elle entraînerait une double perte pour l’Allemagne : sur ses avoirs extérieurs, sur son commerce extérieur ; parce que la fin de l’euro serait horrible pour la BCE. 

      Mais la conviction idéologique (rejet des aléas de moralité, rejet de la mutualisation, du soutien aux emprunteurs insolvables, des déficits publics) est forte en Allemagne et à la BCE. 


      • raymond 4 juin 2013 17:44

        merci BA, la vraie question est qui va croquer....


      • vittorio 4 juin 2013 17:16

        Exalter la complexité du rapport entre taux d’intérêt, développement économique, maitrise du déficit, équilibre marché actions-obligations  etc. etc. prouve des connaissances diversifiées mais la maitrise des différents facteurs doit être laissée a des gens non seulement compétents mais aussi responsables.

        Si Bernanke, Draghi, etc. maintiennent un taux bas (presque nul) ce n’est pas par ignorance ou pour soutenir une thèse académique originale capable de mériter un scoop, mais parce que c’est ce qu’il convient, tous comptes faits, en ce moment difficile ; comme par hasard cela convient sans doute aussi aux entreprises, aux familles endettées et donc fragiles, à l’état (la France aura déjà beaucoup de mal à maintenir longtemps encore un taux de financement publique anormalement bas par rapport à son déficit annuel et à sa dette proche de 2000 milliards) . Ne convient certes pas  aux investisseurs en obligations et en OAT …. mais est-ce cela important pour le Pays ?


        • alain-desert alain-desert 4 juin 2013 19:36

          Merci pour votre commentaire,
          Certes, je n’ai pas développé les avantages des taux bas. Tout est une question d’équilibre. Effectivement je reconnais que cela est bon pour les finances publiques. Pour un achat immobilier le problème est davantage du côté des prix des logements que des taux d’intérêt. J’ai juste voulu faire apparaître ce qui me paraît être un niveau optimum qui conviendrait à l’ensemble du système économique


        • BA 4 juin 2013 22:15

          L’économiste Jean-Claude Werrebrouck a publié un livre très important : « Banques centrales : indépendance ou soumission ? », édité chez Yves Michel.

           

          Sur son blog, Jean-Claude Werrebrouck constate que les Etats européens sont aujourd’hui insolvables, et que les grandes banques européennes sont, elles-aussi, insolvables.

           

          Quel est le seul organisme qui empêche l’effondrement ?

           

          En Europe, le seul organisme qui fait encore tenir debout le château de cartes s’appelle ... la Banque Centrale Européenne.

           

          Lisez cet extrait de l’article de Jean-Claude Werrebrouck :

           

          La banque centrale française est bien évidemment plongée dans le système européen de banques centrales et, de ce point de vue, l’Etat qui lui correspond sera de plus en plus tenté de cesser l’aventure ordo libérale. Les rentiers ont massivement profité de ce qu’on a appelé la fin de la « répression financière  », mais, parce que dans la tradition française la liberté ne se réduit pas à la propriété et au marché, c’est dans ce dernier pays que la rente financière prend les risques les plus importants, d’où l’attachement considérable des milieux qui en profitent à ce qu’on appelle le « couple franco-allemand ». La banque de France, devenue objet étranger dans son propre pays, sera de plus en plus soumise à de très fortes contraintes impulsées par la crise et la tradition culturelle française.

           

          Mais l’Allemagne elle-même sera contrariée dans sa tradition culturelle. Déjà le comportement de la BCE n’est plus en accord avec la grande tradition ordo-libérale. Alors que, naguère, la banque centrale, qu’elle soit européenne ou simplement allemande, se devait d’être l’équivalent d’une cour suprême ou un conseil constitutionnel veillant à la sanctuarisation de la monnaie - exactement comme le principe d’indépendance de la justice et de respect du droit - la BCE est devenue dépendante d’intérêts privés et publics : le système bancaire européen devenu massivement insolvable, qu’il faut aider, et les Etats européens eux-aussi insolvables et qu’il faut, au moins de manière détournée, aussi aider.

           

          http://www.lacrisedesannees2010.com/article-banques-centrales-la-fin-de-l-universalite-des-valeurs-germaniques-118080235.html

           


          • alain-desert alain-desert 5 juin 2013 13:03

            Merci pour la référence du livre et vos commentaires.


          • ecolittoral ecolittoral 5 juin 2013 12:26

            « Et si la banque centrale œuvrait pour une remontée des taux d’intérêt ».

            Et si les banques centrales de chaque pays retournaient à leur planche à billet nationale !
            L’euro trop cher ne permet que d’acheter, pas de produire. Quand on achète sans produire, il arrive ce qu’y arrive...Plus d’argent donc de la dette puis beaucoup moins d’achats.

            Pour nous, une monnaie 6 fois moins cher - le franc - ce sont des importations 6 fois plus chers (y compris les énergies et matières premières)
            Nous serions obligés de produire par nous même. J’ai entendu dire que des milliers de chefs d’entreprises, des millions de salariés, des millions de « demandeurs » d’emploi n’attendent que ça.
            Accessoirement, on pourrait payer une partie des créanciers en « papier euro », obliger les banques à « redevenir » des organismes de dépôts et de crédits sous contrôle de notre BdeF.

            Et pour ceux qui connaissent, on pourrait relancer la production de machines outil et autres systèmes de production car, contrairement à ce rouleau compresseur qui nous fait passer pour des moins que rien, face aux Allemands, nous sommes capables de faire aussi bien qu’eux...pour moins cher...si c’est en Franc.

            • Boudon 5 juin 2013 17:53

              Je suis d’accord avec eco. Il faut a tout prix faire baisser les taux afin de que les cambistes et les carry trader arrêtent d’acheter de l’euro. Cela pèse sur nos exportations. Si la BCE se dirige vers la baisse des taux alors elle aura fait un grand pas en avant pour relancer notre economie.

              Les importations moins chere finalement on s’en fou, nous sommes suffisamment autosuffisant en france pour se passer de l’import.

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