C’est un peu long pour vous répondre correctement, désolé si je ne suis pas rapide.

Sur le point que vous connaissez bien, mais dont vous donnez une petite partie des éléments seulement...

Orange a été acheté officiellement pour 50 milliards d’euros, dont 32 milliards en cash. Un bon point pour vous.
Les 18 milliards restant sont un échange de titre avec Vodaphone, pour 18 milliards donc à la valeur de FT au moment de l’échange. Ca a une importance, mais on verra plus tard.

Dans les 32 milliards, 6 ont été comptabilisés non pas en valeur d’Orange, mais en dette, et correspondent à la licence UMTS d’Orange UK, remontée dans la structure globale. Orange a donc été comptabilisé pour 44 milliards et quelques dans les comptes de FT + 6 milliards dans les dettes de FT. La survaleur s’appliquera donc sur les 44 milliards.

En 2001, FT introduit Orange en bourse (15%), ce qui lui a rapporté 9,4 milliards d’euros au 19 février 2001 avant la fin de l’opération d’introduction en mars (cf les échos du 19 février). Je vous laisse chercher le résultat final qui ne peut être que supérieur, mais restons avec celui-ci. M.Bon s’est d’ailleurs fait descendre parce que les analystes estimaient que le prix d’introduction était trop bas (11 euros, contre 13/14 estimé par les analystes, soit près de 80 milliards pour Orange). On rappelle que ca n’allait pas bien début 2001, et que la valeur estimée d’Orange était déjà, à 13 euros, très en dessous de l’estimation 6 mois plus tôt, lors de l’introduction de Wanadoo, mais que personne ne prévoyait la curée de la fin de l’année.

Ensuite ... Bin les évènements de Septembre, lla crise s’accélère, alors que tous pariaient sur une stabilisation en 2001, Orange se casse la gueule en bourse. Finalement, l’introduction de Bon s’est faite, a posteriori, à un cours avantageux pour FT, mais pas pour les acheteurs qui se retrouvent avec un titre payé 11 euros, qui n’en vaut plus que 3 ou 4 au pire de la crise.

En mars 2002, publication des comptes 2001 de FT, FT passe son bilan à la paille, pour retrouver la confiance des marchés, et donc de passer en comptabilité les survaleurs. FT comptabilise alors Orange pour 15 milliards (la valeur des actions d’Orange qu’elle détient). Cet Orange là inclus lesactifs apportés lors du regroupement des activités (FT Mobile, Itinéris, les filiales infrastructures mobiles, etc...), mais dont les valeurs ont déjà été retirée des comptes précédement.

On se retrouve donc avec une société évalué dans les comptes début 2001 à 45 milliards, alors qu’on lui a apporté des actifs complémentaires mais dont on a pas modifié la valeur en comptabilité suite à ces apports, qui passe à 15 millliards. Cela semble raisonnable à la plupart des analystes. Voir les articles des Echos et du FT à ce sujet. Ca donne une dépréciation d’Orange de 30 milliards, ou 66% de la valeur retenue en comptabilité pour l’année 2000. Dur à avaler pour les actionnaires.

Oui mais ....

Primo, les 9,4 milliards obtenus lors de l’introduction sont comptabilisés la même année, donc compensent en partie. On descend à 20 milliards d’amortissement exceptionnels. Dans le même temps, FT a racheté à Vodaphone les actions cédé initialement lors de l’achat d’Orange, à un prix supérieur au cours de FT en Bourse (clause de prix minimal), mais très inférieur au cours d’échange lors de l’achat d’Orange. Je vous avais dit que cela avait une importance de signaler les 18 milliards de titres. Ces titres ne valent plus que 13 milliards. Bilan pour FT : 5 milliards sur la dépense initiale sont annulés, Orange n’a plus été acheté pour 50 milliards (32 cash / 18 titres) mais 45 milliards (32 cash / 13 titres). On est redescend à 16 milliards d’amortissement de sur-valeur.


Dernière étape, FT intègre dans ses comptes des sous valeurs et résultats exceptionnels (valeur de Wanadoo qui est évalué à sa valeur anté 2000 dans les comptes par exemple, donc très en dessous de sa valeur en bourse, malgré la chute vertigineuse du titre). Au final, FT intègre moins de dépréciation d’actifs que la seule dépréciation d’Orange, et se retrouve en négatif de 8 à 9 milliards. Pas bon pour son cours de bourse, évidement. On est à -10/11 milliards par rapport aux résultats e l’année précédentes, mais heureusement cours de bourse et faillite ne sont pas aussi directement liés que certains le croient.

Dans le même temps, elle génère énormément de cash par an ... malgré la crise. Logique : c’est un opérateur téléphonique puissant, et malgré la crise, les appels ne diminuent pas. La machine à cash continue à tourner à plein régime. Ce cash couvre largement ses dépenses courantes, et lui permet d’encaisser la hausse vertigineuse des intérêts suite à la dégradation de sa notation financière. Entre ce cash récurrent, et les fonds propres (voir les bilans de 2000/2001/2002 pour se rendre compte du cash disponible et du cash généré chaque année), on est très loin de la cessation de paiement, mais FT est limitée pour son développement : son endettement lui interdit désormais tout investissement non relutif. Donc on fera une augmentation de capital (en 2003), pour lui redonner des marges de manoeuvres.



D’ailleurs cela se voit dans les comptes du groupe. En 2001, la dette non courante est de 60 milliards d’euros. En 2003, la même dette descend à moins de 42 milliards, certes après l’augmentation de capital ... de 15 milliards, mais aussi après des rachats lourds des minoritaires des filiales pour une dizaine de milliards. La dette courante reste stable.

Jusqu’à 2005, la dette non courante est stable (41 milliards en 2005). En 2006, une échéance de dette tombe, FT paye (elle a l’argent pour), la dette descend à 31 milliards. La dette courante a progressée, par rapport à 2002, de 1 milliard seulement.

Vous connaissez beaucoup de sociétés "en quasi faillite" qui réussissent en 6 années à :

- débourser une dizaine de milliards pour racheter le flottant de ses filiales (Orange et Wanadoo)

- rembourser 30 milliards de dettes

- générer 13 milliards de résultat net sur ces 6 années (y compris les -8 milliards de l’année noire)

Même en retranchant les 15 milliards apportés par l’AK, ca reste étonnant pour une boite en "quasi faillite".


On ne juge pas la santé d’une entreprise sur la base d’une unique ligne d’un unique bilan annuel.


"Donc il a été décidé de ne rien faire, de ne pas déprécier les titres, et de ne pas laisser chuter trop vite les prix du GSM en France pour permettre a FT de se refaire une beauté."

Ah bon ! C’est FT tout seul qui a maintenu le prix des communications dans toute l’Europe. En 2002/2003, les prix des communications en GB étaient stables aussi, la faute à FT et à ses déboires peut être ? En allemagne aussi, d’ailleurs. Probablement pour sauver FT.

Et SFR et Bouygues, qui avaient 50% du marché et pas les déboire de FT, ont maintenu leurs prix pour ne pas "manger" les pdm de FT, ce qui leur auraient permi de gagner beaucoup d’argent. Des philanthropes qui sont venus au secours de FT.



La réalité est beaucoup plus simple, et elle est toujours valable maintenant. Les consommateurs/clients sont prêt à payer des abonnements au niveau de prix actuel. Donc les prix ne baissent pas. C’est tout. Sans arrivé d’un nouvel opérateur agressif, ou des résilitations massives à cause du prix, ceux-ci ne changeront pas.

Un opérateur ne va pas s’amuser à baisser les prix "pour les beaux yeux de ses clients". Il le fait soit pour prendre des parts de marché à ses concurrents, soit pour ne pas en perdre vis à vis de ses concurrents. C’est valable en téléphonie (la stabilité des prix est évidente), mais aussi pour l’électricité, la distribution, etc..

A partir du moment où l’on est captif, les opérateurs peuvent tranquillement augmenter leurs tarifs. Pas trop, pour ne pas provoquer trop de grogne, mais de manière régulière. Ce que font les opérateurs électricté actuellement : on ne peut pas passer par un opérateur capable de fournir en quantité et à un prix inférieur (les opérateurs alternatifs tirent principalement leur électricité d’EDF, et vendent à peu près au même tarif, les pays voisins ont un tarif supérieur, et on ne peut pas faire venir de l’électricité de Grèce, ni du Canada). Donc EDF peut tranquillement augmenter ses tarifs, sans risquer de perdre beaucoup de pdm. 

Quoique je crains que l’augmentation du tarif ne soit plus justifié, au niveau gouvernemental, par la volonté de faciliter l’équilibrage des comptes des opérateurs alternatifs (dans le soit disant but de favoriser la concurrence), que par la volonté d’EDF de fournir du cash à EDF pour se développer à l’étranger. Mais EDF en profite de fait.


"Donc les contribuables ont remboursé dans leur facture GSM l’aventurisme capitalistique des dirigeants et actionnaires de l’époque."

Désolé, mais je n’ai pas souvenir en tant que contribuable d’avoir versé un centime sur ma feuille d’impôts. Et en tant que CONTRIBUABLE MAIS PAS CLIENT DE FT, je n’ai jamais reçu la moindre facture à payer pour l’aventurisme des patrons de l’époque.

Donc dire que le CLIENT a payé, je veux bien vous l’accorder, mais dire que le CONTRIBUABLE a payé, il va falloir des arguments plus sérieux.


A part l’augmentation de capital de 2003 (qui a permi le rachat de Wanadoo et d’Orange), et qui est largement compensée par les dividendes reçus et la vente des actions ainsi obtenues, donnez nous un renflouement par l’Etat de FT, et vous pourrez parler de contribuables.


"Pour en revenir à notre capitalisme électrique, si une entreprise se vend 12 fois ses bénéfices, et si elle verse 50% de ses bénéfices sous forme de dividende, cela fait un prix de 24 fois le dividende attendu. Donc 2,5% de rendement sur investissement. L’amortissement de l’emprunt correspondant à ces 15,7 milliards (par ex au taux de 4,5% sur 20 ans) représenterait une charge annuelle de 8 à 9% sur le capital emprunté (pour payer les intérets et le remboursement du capital). Il manquerait donc 6,5% (9 - 2,5) de 15,7 milliards d’euro chaque année, soit 1 milliard d’euro chaque année à trouver. Quelle que soit la rentabilité des filiales étrangères de l’EDF, la différence, c’est le consommateur français qui en paiera la plus grande part. Grâce à la rente nucléaire."

Jusqu’à 24 fois le dividende, ca va, je vous suis. Ensuite ... j’ignore comment vous calculez cela.

Si l’ets verse 1/24 de l’investissement en dividende, chez moi ca fait 4,16% de rendement, et pas 2,5% (2,5% = 1/40 ). On négligera le calcul de rentabilité incluant l’intégration de la valeur de BE pour simplifier.


Je vous fais cadeau de l’explication du fonctionnement des prêts structurés pour les investissements de cette ampleur (ce ne sont pas des prêts immobilier à remboursement linéraire et amortissement permanent).

En prenant vos paramètres (4,5% / 20 ans, prêt classique comme pour un particulier) et paiement en fin de période (ce qui majore les intérêts), ca nous donne un remboursement annuel de 1,2 milliards d’euros, soit moins de 8% du capital emprunté. A comparer avec les 2,2 milliards de résultat cumulé à l’étranger (BE inclus). 

On est en dessous de votre estimation basse, et on descend, dividendes de BE inclus, non pas à 6,5, mais à 3,9%.

On complique un peu les choses. Sur les 4,5% d’intérêts annuels, une partie est une dépense qui aurait existé de toute facon. Pourquoi ? Parce que si ces intérêts n’existaient, on retrouverait le montant correspondant dans le résultat net avant impot de la société .... donc on paierait des impots sur l’équivalent de ces intérêts. Pour un comptable, le surcout du prêt dans les comptes n’est que de 3,2% du capital restant dû (les 1,3 restants auraient été donné à l’Etat en lieu et place de la banque).

Du coup, la charge supplémentaire pour l’entreprise n’est pas de 4,5% / an du capital restant dû, mais de 3,2%. Ca réduit le coût d’acquisition annuel à 6,7% contre 8% auparavant, donc le besoin de financement dividendes de BE déduit à 2,5% du capital restant du, soit 400 millions d’euros non pris en charge par BE la première année, et dégressif chaque année (amortissement). Or Les bénéfices d’EDF à l’étranger hors BE sont de plus de 1 milliard.


On va prendre un cas plus méchant : 4,5% / an calculé sur la totalité de l’emprunt pendant 20 ans, et remboursement du capital en 20 annuités de 0.8 milliard. Je vous fais aussi cadeau de la déduction fiscale de l’emprunt. Le cout annuel est alors de 1,5 milliards / an (0.8 de capital, 0.7 d’intérêts) chaque année pendant 20 ans, soit 9,5% du prix d’acquisition.

Meme avec ces conditions défavorables, on a un cout annuel de 1,5 milliards contre un résultat cumulé de 2,2 milliards actuel en optique basse. Donc ca reste financable par les activités internationales d’EDF.


"Donc, en tant que contribuable, je suis pas très très fana de cet usage de la rente nucléaire et je préfererai qu’UFC lève ce lièvre là plutôt que de s’acharner sur Veolia, Suez et consors."

En tant que contribuable vous pouvez être mécontent, c’est votre droit de penser qu’une société construite avec le soutien de l’Etat dans les années pré 80 ne devrait pas acheter une société étrangère. Mais vous ne pouvez pas écrire que c’est le contribuable qui va payer AUJOURD’HUI cette acquisition. C’est au pire le CLIENT (direct ou indirect) qui va payer. Si vous ne dépendez pas d’EDF (exemple : un expat à HK) .................... est ce que vous allez payez des impots en plus suite à cette acquisition ?

Si vous pouvez répondre oui pour cet expat hong-kongais, alors vous avez le droit de dire que le contribuable est mis à contribution. Si vous ne pouvez pas répondre oui, alors c’est que vous vous êtes fourvoyé en confondant client d’EDF et contribuables.