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Comment le Magicien Mario Draghi, président de la BCE, transforme 100 milliards € en 200 milliards € ? Le Secret de la Finance mondiale

 

 Pourquoi la politique monétaire non conventionnelle ou « quantitative easing » est menée aujourd’hui d’une manière franche, sans fard, par la Banque centrale européenne, depuis mars 2015 ? Les QE programmés doivent se terminer normalement en septembre 2018. Ces quantitatives easing ont fait couler beaucoup d’encre, en Europe, aux États-Unis, en Asie... Qu’écrivent-ils les médias sur ce sujet ? Et qu’en pensent les analystes et économistes qui suivent de près les problèmes financiers et monétaires en Europe et dans le monde ? Y compris les institutions élues, notamment le Bundestag, le parlement allemand, et la Cour constitutionnelle de Karlsruhe, chargée de juger la conformité des lois avec la Loi fondamentale (Constitution allemande).

 

1.Après les critiques allemandes, Mario Draghi contre-attaque : « Nous obéissons à la loi, pas aux hommes politiques »

 

 Dans un article du journal Le Figaro, on lit : « Le président de la Banque centrale européenne, Mario Draghi, a officialisé un programme de rachat massif d'actifs de 60 milliards d'euros par mois de mars 2015 jusqu'à fin septembre 2016 au plus tôt. La BCE prête à des achats illimités d'actifs. Mario Draghi n'a pas tergiversé. Le Président de la BCE a annoncé dès le début de la conférence un programme de rachat d'actifs de 60 milliards d'euros par mois de mars 2015 jusqu'à fin septembre 2016 au plus tôt, soit un QE d'au minimum 1100 milliards d'euros. Les achats d'obligations souveraines seront réalisés au prorata de la répartition du capital de la BCE, c'est-à-dire qu'un montant réduit sera consacré au rachat des dettes des plus petits pays comme la Grèce. Le consensus misait sur un montant mensuel limité à 50 milliards. Par ailleurs, la BCE va encore abaisser le taux des opérations de refinancement offertes aux banques (LTRO). » (1)
 

Les critiques n’ont pas manqué. Pour Olivier Arpin, analyste financier chez Union Bancaire Privée (UBP), juge que la crédibilité de la BCE est renforcée par le plan sans précédent annoncé ce jeudi. Mais qu'il ne garantit en rien un retour de la croissance.
 

« Les montants annoncés sont proches de ceux qui avaient « filtré » hier mais la BCE est parvenue à aller un peu au-delà de ce qu’attendaient les marchés. Avec une perspective d’achats de plus de 1100 milliards d’euros, le bilan va retrouver ses niveaux de 2012 ; la crédibilité de la BCE en sort donc renforcée. La promesse de continuer tant qu’il n’y a pas d’ajustement net de l’évolution de l’inflation est une bonne surprise. D’un autre côté, la mutualisation des risques n’est que partielle (20% seulement), mais la baisse des taux longs des pays périphériques montre que ce n’est pas un problème pour les marchés (en tout cas actuellement). Ce ne sont pas ces mesures qui vont modifier radicalement les fondamentaux de la zone euro et nous restons prudents sur les perspectives de croissance à court et moyen terme. »
 

Pour le chercheur Jacques Sapir, spécialiste de l’économie russe et de la transition, l’analyse des crises financières et des recherches théoriques sur les institutions économiques de l'économie russe, de l'analyse, sur son blog : « Ainsi, Mario Draghi a bien utilisé le « bazooka ». L’annonce qu’il vient de faire le jeudi 22 janvier restera dans les annales. La Banque Centrale Européenne s’est donc converti à «  l’assouplissement », ce que l’on appelle le « quantitative easing » (ou QE pour les initiés). Mais, il s’agit d’une mesure désespérée. Rien ne prouve qu’elle donne les résultats espérés. Elle soulève par ailleurs de nombreuses questions. En un sens, on peut y voir aussi, et c’est là peut-être le point le plus important, l’amorce d’une reconnaissance que la zone Euro ne fonctionne plus et qu’il convient d’en préparer la dissolution. »
 

Pour Christine Lagarde, la directrice générale du FMI : « Il reste essentiel que cette politique accommodante soit soutenue au bon moment par de vastes mesures politiques dans d'autres domaines, surtout des réformes structurelles destinées à doper le potentiel de croissance ». Tout en assurant, dans un communiqué, qu'elle « saluait » l'action de la BCE. « L'extension prévue du bilan de la BCE va contribuer à faire baisser les coûts d'emprunt dans la zone euro (...) et va réduire le risque d'une longue période de faible inflation. » Le FMI appelait depuis plusieurs mois la Banque centrale européenne à en faire plus pour soutenir l'activité de la zone euro, suscitant des grincements de dents en Europe. En révisant ses projections de croissance mondiale mardi, le Fonds avait encore estimé que la réponse de la politique monétaire en Europe était « trop lente ».
 

Interrogé par un journaliste américain sur l'efficacité de son plan de relance économique et l'existence possible d'un plan B, Mario Draghi a répondu : « Ce n’est pas la première fois que l’on pose ce genre de question pour savoir si nous avons un plan B. Nous venons de définir un plan A, point à la ligne ! »

 

En novembre 2015, après que les détracteurs qui se sont faits discrets, après plusieurs mois, sur la politique expansionniste de la Banque centrale européenne, de nouveau remettent ce problème au centre des débats, en Europe. Les attaques se multiplient contre l’institut monétaire européen et sa politique de rachats de dettes souveraines. Mais Mario Draghi garde le cap dans sa politique d’assouplissement monétaire non conventionnel. Et même, Jens Weidmann, président de la Banque centrale allemande et membre du comité des gouverneurs de la BCE, a déclaré, le 12 novembre 2015, que les achats de dettes publiques (le « quantitative easing », en anglais, ou QE) « devraient être réservés à des circonstances exceptionnelles  ».

 

« Comme si cela ne suffisait pas, la Cour constitutionnelle de Karlsruhe a reçu trois nouveaux recours contre les mesures de la BCE, a révélé l’agence Bloomberg mardi 10 novembre. Motif : elle violerait son mandat en rachetant des dettes publiques, estime l’un des plaignants, l’ancien député bavarois Peter Gauweiler. Selon cet eurosceptique pur jus, une telle mesure risque en effet de déclencher, à terme, de l’hyperinflation et de l’instabilité financière. Une crainte partagée par une partie des économistes allemands (mais pas tous), par le secteur bancaire du pays mais aussi par Wolfgang Schäuble, l’intraitable ministre des finances. » (2)
 

De nouveau, en avril 2016, les attaques reprennent contre la BCE. Le président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi, a répondu aux virulentes critiques adressées à l’institution par une partie de la classe politique allemande. « Nous obéissons à la loi, pas aux hommes politiques. » Jeudi 21 avril, Si la réunion du conseil des gouverneurs n’a donné lieu qu’à des annonces techniques sur les achats de titres – le taux directeur est resté inchangé à 0 % –, l’Italien a profité de la conférence de presse pour rappeler avec fermeté l’indépendance de la banque centrale. « Nous avons pour mandat de chercher à atteindre la stabilité des prix pour toute la zone euro, pas seulement pour l’Allemagne », a-t-il martelé. « Il s’est prêté à un délicat exercice de communication, et il s’en est plutôt bien sorti », juge Pascale Seivy, du groupe bancaire Pictet.
 

« Depuis quelques semaines, les conservateurs d’outre-Rhin tirent à boulets rouges sur les mesures accommodantes de l’institution. Selon eux, ses taux bas ruinent les épargnants de Berlin ou Munich, tandis que ses rachats de dettes publiques alimentent le laxisme budgétaire des pays du Sud, comme le Portugal ou la Grèce. Le 10 avril, le puissant ministre des finances allemand, Wolfgang Schäuble, a même accusé M. Draghi d’être en partie responsable de la montée de l’extrême droite dans son pays… »

 

« Loin de perdre son sang-froid, le patron de la BCE a répondu avec calme. Il a développé un argument-clé, partagé par nombre d’économistes : les taux bas ne sont pas la seule conséquence des choix monétaires. Ils sont d’abord le « symptôme d’une croissance et d’une inflation faibles  », a-t-il expliqué. Et ce, en Europe comme dans les autres pays industrialisés. Pour preuve, « nos mesures ne sont pas très différentes des politiques menées dans le reste du monde », a-t-il rappelé. En effet, la Banque du Japon, la Réserve fédérale américaine ou encore la Banque d’Angleterre mènent, elles aussi... » (3)

 

La politique monétaire non conventionnelle a tellement été critiquée qu’il a fallu à Mario Draghi, six mois après, le 28 septembre 2016, de défendre sa politique monétaire devant le Bundestag. « Mario Draghi a défendu mercredi sa politique de taux d’intérêt restrictive devant le Bundestag. « La politique monétaire de la BCE garantit la stabilité des prix et a contré le danger d’une nouvelle Grande dépression  », s’est justifié le président de la Banque centrale européenne. 

 

L’Italien, qui doit rencontrer ce jeudi la chancelière Angela Merkel, s’était certainement préparé au pire. Depuis des jours, les députés conservateurs du Bundestag multipliaient les déclarations hostiles envers sa politique de taux faibles, qu’il est venu défendre en personne, face à la commission finances de la Chambre basse. Selon le quotidien populaire Bild Zeitung, le ministre des Finances, Wolfgang Schäuble – qui critique régulièrement la politique de la BCE –, aurait même incité les membres de cette commission à mettre le président de la BCE en difficulté sur la politique monétaire. « J’attends de M. Draghi qu’il nous présente un scénario réaliste de retour à une phase de taux normaux », précisait en amont de la rencontre Antje Tillmann, porte-parole finances du groupe parlementaire chrétien démocrate au Bundestag. [...]

 

L’Europe doit se demander à quel point la politique monétaire agressive, non conventionnelle et totalement inadaptée de la BCE [qui va jusqu’à des taux négatifs], aggrave les difficultés européennes », a attaqué mardi le chef économiste de la Deutsche Bank David Folkerts-Landau. Surtout, cette politique menacerait les épargnants et les retraités allemands. Le point est particulièrement sensible, dans un pays à la démographie en berne où l’épargne est l’un des piliers des retraites. « Notre politique marche. Elle a contribué au redressement de l’économie et à créer des emplois, s’est défendu Mario Draghi mercredi. Elle contribue à une croissance, qui bénéficie aussi aux épargnants et aux retraités, en Allemagne et au sein de toute l’Europe.  » » (4) 

 

  1. Récapitulatif par la Banque de France des mesures monétaires « exceptionnelles » prises par la BCE pour la zone euro

 

 Quel sens donner à ce débat discordant et en même temps déconcertant en Europe sur les politiques monétaires non conventionnelles menées par la BCE ? Une véritable cacophonie en Europe. Qui a raison ?

Il est évident que tout n’est pas dit sur cette politique exceptionnelle. Et comme il a été souligné par Jens Weidmann, le président de la Banque centrale allemande et membre du comité des gouverneurs de la BCE, que les achats de dettes publiques des pays membres de la zone euro « devraient être réservés à des circonstances exceptionnelles  ». Donc, toute situation exceptionnelle exige des mesures exceptionnelles. Et par mesures exceptionnelles prises par la BCE, on doit comprendre que la banque centrale européenne n’a pas d’alternative, et qu’elle doit prendre des mesures urgentes, et répondre à la situation économique, financière et monétaire extrêmement préoccupante. Et cela n’est pas dit « où exactement la situation de la zone euro est réellement préoccupante ?  » Et qu’en est-il de cette politique d’exception ou « politique monétaire non conventionnelle » menée par la Banque centrale européenne ? Une politique qui consiste à injecter massivement des liquidités ex nihilo donc adossées sur rien, et par conséquent sans contreparties productives, pour racheter massivement des dettes européennes. Ce qui signifie que, dans sa politique d’exception, la BCE procède simplement au rachat des dettes souveraines de la zone euro par la création monétaire, donc à faire tourner la « planche à billet ».

 

D’autre part, une politique non conventionnelle signifie que tous les mécanismes que permet une politique monétaire conventionnelle ne sont plus opérants. L’utilisation du taux d’intérêt directeur (au plancher) pratiquement à zéro (0,25 %), les opérations open-market par des prises de pension ou vente de titres (apport ou retrait de liquidités) et la fixation des réserves obligatoires n’apportaient pas de solution. Et c’était le cas en 2008, lorsque le système bancaire américain et européen, truffé de créances hypothécaires, était paralysé à la fin de l’été 2008. Les banques commerciales occidentales, lestées de subprimes ou créances hypothécaires à risque (dues à l’insolvabilité des emprunteurs), ne se prêtaient plus par crainte de ne pas recouvrir les fonds prêtés. D’autant plus qu’une grande banque d’investissement multinationale, Lehman Brothers a fait faillite, le 15 septembre 2008. Il était urgent par conséquent pour les États-Unis, la zone euro d’apporter des solutions mêmes non conventionnelles pour débloquer leurs systèmes financiers. Et ces solutions passent par leurs Banques centrales, i.e. la Fed américaine, et la Banque centrale européenne. La Banque d’Angleterre et du Japon sont aussi concernées par ces solutions non conventionnelles. Ces quatre grands pays ont leurs économies étroitement connectés sur le plan financier et monétaire. Ces pays, détenteurs de monnaie de réserve internationale, n’ont été rejoints officiellement par la Chine qu’en octobre 2016, depuis que la monnaie chinoise, le renminbi est devenu la cinquième monnaie internationale dans le panier de monnaie de monnaies qui définit l’actif monétaire international du FMI, le droit de tirages spéciaux (DTS.

 

Aussi pour bien avoir la situation financière de la zone euro, récapitulons toutes les mesures exceptionnelles prises par la BCE pour sortir l’économie de la zone euro de la crise financière de 2008 et la dépression économique qui a suivi. La Banque de France nous donne ce récapitulatif. (5)
 

Octobre 2008 : décision du Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) décide de refinancer les banques autant qu’elles le souhaitent, à taux fixe (la seule limite est le montant des garanties de qualité suffisante dont elles disposent)

 

15 septembre 2008 : Faillite de la banque d’affaires américaine Lehman Brothers

 

Novembre 2008 : décision de la Réserve fédérale (Fed) de lancer son premier programme d’achats de titres

 

Avril-mai 2010  : début de la « crise grecque ». Réponse de l’Eurosystème par un programme d’achats d’obligations émises par les États de la zone euro (Securities Markets Program)

 

Juillet-août 2012 : le gouverneur de la BCE, Mario Draghi, déclare que l’Eurosystème est prêt à faire tout ce qu’il faut (whatever it takes) pour « sauver l’euro ». L’annonce d’un programme d’achats « illimité » de titres de dette publique (Outright Monetary Transactions – OMT) suffit à rétablir la confiance sur les marchés financiers.

 

Juin 2014 : décision de l’Eurosystème d’appliquer un taux négatif à la facilité de dépôt et de lancer des opérations « ciblées »de refinancement à long terme (Targeted long term operations – LTRO)

 

Janvier 2015 : l’Eurosystème étend son programme d’assouplissement quantitatif aux obligations émises par les États, les agences et les institutions européennes de la zone euro (Voir Comprendre)

 

Mars 2016 : fixation du principal taux directeur de la BCE à 0 % et du taux de facilité de dépôt à – 0,40 % ; annonce d’une nouvelle série d’opérations ciblées de refinancement à long terme (LTRO II) et élargissement du programme d’assouplissement aux obligations d’entreprises

 

Ces mesures exceptionnelles énumérées (5), arrêtons-nous sur « Voir comprendre ». Que nous dit la Banque de France sur la politique monétaire non conventionnelle ou QE ? Elle énonce : « L’assouplissement quantitatif ou quantitative easing (QE) consiste pour une banque centrale à intervenir de façon massive, généralisée et prolongée sur les marchés financiers en achetant des actifs aux banques. Décidé par le Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) fin 2014, complété et amendé depuis à plusieurs reprises, le QE européen consiste à faire acheter par les banques centrales des pays de la zone euro 80 milliards d’euros d’actifs financiers sur les marchés par mois jusqu’à fin mars 2017, puis 60 milliards d’euros à partir d’avril 2017 et jusqu’à fin décembre 2017 ou même après, si nécessaire. Les actifs sont principalement des obligations émises par les États de la zone euro, achetés sur le marché secondaire (et non à l’émission, car cela ne serait pas conforme aux traités européens qui interdisent aux banques centrales de financer les États).
 

En achetant massivement des titres aux banques, les banques centrales rassurent les marchés et leur fournissent des liquidités à un coût très faible. Elles jouent ainsi le rôle de garant de la stabilité financière, redonnent confiance dans l’euro, et agissent indirectement contre le ralentissement de la croissance. Elles ne peuvent pas à elles seules assurer la relance de l’économie, mais elles y participent grâce aux moyens de transmission de la politique monétaire. » (5)

 

Si on fait le compte des quantitative easing, i.e. les programmes de rachats des dettes publiques de la zone euro, on pourrait établir que, depuis mars 2015 à septembre 2016, la BCE a injecté 1140 milliards d’euros. Auxquels il faut ajouter 20 milliards d’euros mensuellement de plus pendant sept mois (mars 2016 à septembre 2016), soit 140 milliards d’euros, puisque le programme de rachats des dettes souveraines des pays membres étendu aux dettes privées a été porté par la BCE, en mars 2016, de 60 à 80 milliards d’euros jusqu’à fin septembre 2016, et abaissé à 60 milliards d’euros à partir de mars 2017 jusqu’à fin décembre 2017. Le bilan de la BCE, en septembre 2016, a donc augmenté de 1280 milliards d’euros. A partir de cette date, la BCE a injecté, entre octobre 2016 et février 2017, en cinq mois, à raison de 80 milliards mensuellement, 400 milliards d’euros, et entre mars 2017 et décembre 2017, en dix mois, à raison de 60 milliards d’euros mensuellement, 600 milliards d’euros. Le bilan de la BCE a encore augmenté de 1000 milliards d’euros, en quinze mois. Au total, de mars 2015 à décembre 2017, soit en deux ans et 10 mois, le bilan de la BCE a augmenté de 1140+140+400+600 milliards, soit 2280 milliards d’euros en rachats de dettes publiques et privées. 
 

A partir de janvier 2018, les rachats de dettes publiques et privées, qui étaient effectués au rythme de 60 milliards d’euros par mois, sont réduites à 30 milliards d’euros mensuellement. Le programme de rachats coure jusqu’en septembre 2018.

 

 

  1. L’inflation manquante dans les quantitatives easing menés par la BCE ne trouve pas de réponse

 

 Dans le journal Le monde, on lit : « La Banque centrale européenne (BCE) a engagé, jeudi 26 octobre 2017, un virage monétaire en décidant de la réduction de son imposant programme anti-crise en zone euro, tout en laissant comme prévu ses taux inchangés.

Les rachats de dette publique et privée effectués au rythme de 60 milliards d’euros par mois, vont être réduits à 30 milliards d’euros mensuels entre janvier et septembre 2018, a annoncé l’institution. C’est le scénario qui était attendu par une majorité d’observateurs.

La BCE réaffirme en revanche se ménager la possibilité d’augmenter à nouveau ce montant si les perspectives devaient s’assombrir en zone euro, et n’engagera de remontée de ses taux d’intérêt que « bien après » la fin des rachats d’actifs. Fin 2017, l’institut monétaire aura racheté pour près de 2280 milliards d’euros d’obligations souveraines (d’Etat) et privées. 

Quant aux taux directeurs, ils n’ont pas évolué : le principal taux de refinancement des banques a été maintenu à zéro, tandis que les banques vont devoir continuer à payer pour déposer auprès de la BCE des liquidités dont elles n’ont pas d’utilité immédiate (taux de dépôt à − 0,40 %). [...]

L’institut d’émission n’a cessé à ce jour de souligner que le programme de rachats de dette, baptisé « QE » (quantitative easing), soutient l’offre de crédit des banques et stimule par ricochet à la fois la croissance et l’inflation.

Risque de déflation écarté

Ce « QE » a fait baisser les taux auxquels les Etats empruntent, ce qui a soulagé ceux d’entre eux qui ont des finances publiques fragiles. Les rachats massifs d’obligations souveraines ont aussi poussé les investisseurs à se tourner vers les emprunts d’entreprises moyennes, ce qui a contribué à la reprise de l’investissement et à la croissance.

Comme l’économie en zone euro enchaîne des statistiques encourageantes (la croissance devrait dépasser 2 % cette année en zone euro) et que le risque de déflation a été écarté, cela rend moins impérieux l’emploi d’un lourd arsenal monétaire.

La BCE reste cependant loin de crier victoire sur le terrain de l’inflation : l’évolution des prix reste encore éloignée du niveau cible, « proche mais inférieur » à 2 % en glissement annuel. L’inflation s’est élevée à 1,5 % sur un an en septembre, comme en août, et elle est appelée à se tasser au creux de l’hiver en raison d’effets de base sur les prix de l’énergie. » (6)

 

Comment peut-on prendre les affirmations de la Banque centrale européenne ? Et surtout de son président, Mario Draghi : « Lors d’une conférence de presse, jeudi après-midi, le président de la BCE, Mario Draghi, a déclaré que la banque centrale va conserver « un niveau élevé » de soutien à l’économie. «  Un degré élevé de stimulation monétaire demeure indispensable  », a-t-il prévenu, dans une formule qui reflète la « confiance croissante » de l’institution dans les perspectives de croissance et d’inflation. » (6)

 

Une question essentielle se pose : « Pourquoi, bien que 2280 milliards d’euros ont été injectés, depuis près de trois ans, l’inflation demeure toujours loin de la cible des 2 % ? Pourquoi l’« inflation manquante » ne trouve-t-elle pas de réponse ? Le mot « manquante » est de l’économiste américain Nouriel Roubini ? (7) Une véritable énigme dans les quantitatives easing menés par la BCE, alors que normalement les formidables liquidités injectées par la BCE depuis la crise financière de 2008 devraient s’accompagner d’une forte inflation. Qu’en est-il réellement ? D’autant plus que ces QE n’ont pas été bien compris puisqu’ils ont provoqué une avalanche de critiques en Europe, y compris la saisine de la Cour constitutionnelle de Karlsruhe pour juger si les quantitatives easing opérés par la BCE sont en conformité avec la Loi fondamentale. Pourtant, quoique qu’en disent ses détracteurs, la politique monétaire menée par Mario Draghi, le président de la BCE, paradoxalement fonctionne bien, et même très bien. A voir les avantages tirés en termes de croissance économique et de création d’emplois aujourd’hui pour les États-Unis, les pays d’Europe et le Japon, contrairement aux pays du reste du monde. Qu’en est-il réellement de la politique monétaire non conventionnelle ou QE menée par la BCE ?
 

 

  1.  Michel Aglietta, la théorie de la monnaie endogène. L’entité « zone euro-BCE », deuxième pourvoyeuse en devises internationales au monde

 

 Tout d’abord, sur le phénomène de l’« inflation manquante », reportons-nous aux propos de Michel Aglietta, recueillis par la journaliste Sophie Gauvent de la Revue-Banque.fr, le 7 mars 2016. Rappelons que Michel Aglietta est professeur émérite à l’Université Paris X-Nanterre, Conseiller CEPII et ancien membre du Haut Conseil des Finances publiques, sur la question de l’inflation dans la zone euro. Par conséquent, un économiste de renom bien au fait des questions économiques, financières et monétaires en zone euro et peut donner un jugement de valeur. Évidemment que nous pouvons accepter comme nous pouvons le réfuter et cela en nous basant uniquement sur les règles que l’on pourrait dire mathématique de la raison. Notre seul souci est de comprendre car sans compréhension l’homme non seulement ne peut avancer parce qu’il est dans le noir sur les phénomènes économiques qui peuvent broyer des nations comme le sont aujourd’hui certains pays du monde mais il n’a aucune prise sur son avenir. Et la seule réponse n’est pas qu’il ne sait pas ce qui se passe réellement. Comme le sont dans un certain sens les pays arabes, d’Afrique, d’Amérique du Sud qui voient leurs réserves de change fondre année après année. Mais qu’il cherche à savoir ce qu’il ne sait pas s’il veut avancer et comprendre son avenir. Le Venezuela, par exemple, est dans une situation économique catastrophique, le taux d’inflation s’est élevé à 4115 %. (8) Et cela il faut le comprendre par toutes les voies dans son essence.

Question : Alors que la BCE « fait tourner la planche à billet », pourquoi la zone euro ne subit-elle pas une hyperinflation ?

Cette question présuppose qu’il existe un lien mécanique entre création monétaire et inflation, ce qu’enseigne l’école monétariste ou quantitativiste (dont l’un des grands noms est Milton Friedman), dominante dans le milieu académique. En Allemagne, cette vision est particulièrement ancrée, sans doute du fait de l’hyperinflation de 1923. Mais la réalité vient contredire la pensée monétariste : les trillions de dollars de liquidités émises et déversées par les banques centrales occidentales, dont la BCE, auraient dû, selon la théorie monétariste, provoquer une hyperinflation, puisque, toujours selon cette école, la demande de monnaie est stable, donc tout surcroît de liquidité est nécessairement inflationniste puisque les agents économiques essayent de s’en débarrasser en dépensant. Or, après huit années de ce régime de politique monétaire expansionniste, rien de tel ne s’est produit. Et pourtant, la BCE achète des titres d’État aux acteurs privés qui, en contrepartie, reçoivent des liquidités fabriquées par la banque centrale, processus communément désigné par l’expression « faire tourner la planche à billet ».

Malgré cette politique, Mario Draghi ne parvient pas à atteindre son objectif d’inflation, un taux inférieur à – mais proche de – 2 %. Nous parvenons à peine à éviter la déflation.

Question : Si la réalité vient contredire la théorie monétariste, conforte-t-elle une autre théorie économique ?

L’autre grande théorie monétaire, la théorie de la monnaie endogène, à laquelle j’adhère, estime que la monnaie est créée à l’initiative des emprunteurs qui s’adressent aux banques en demandant du crédit. La monnaie est donc endogène puisqu’elle est la contrepartie du crédit accordé par les banques (voir Pour en savoir plus). En outre, la demande de monnaie est variable, car elle dépend de la préférence pour la liquidité. À la suite d’une crise financière, les besoins de désendettement et l’aversion au risque s’accroissent fortement ; ce qui crée une rétention de dépense et une demande pour la liquidité émise par la banque centrale. Le QE est une méthode pour injecter la liquidité demandée. Tant qu’elle est absorbée par l’économie, les effets du QE n’ont aucune raison d’être inflationnistes.

Question : Comment expliquez-vous les difficultés que rencontre Mario Draghi pour relancer l’inflation ?

Selon la théorie endogène, la demande de monnaie varie puisque les acteurs économiques demandent un crédit quand ils en ont besoin. En ce cas, la création monétaire est à la source d’une production nouvelle, donc de revenu réel à la condition que le crédit soit orienté vers la production. Dès lors, il n’y a aucune raison que la création monétaire soit inflationniste. Mais la demande de monnaie se déconnecte de la demande de crédit en période de perte de confiance et de peur de l’insolvabilité d’un certain nombre d’acteurs économiques endettés. Alors les épargnants veulent au moins conserver leur capital. Quand les placements n’inspirent plus confiance, ils veulent soit des billets de banque, soit des dépôts sûrs. Donc la demande de monnaie s’accroît fortement, c’est la préférence pour la liquidité. Elle a énormément augmenté depuis la crise, surtout dans le monde des grandes entreprises qui sont assises sur des montants d’autofinancement qui leur servent à racheter leurs actions, distribuer des dividendes, faire des opérations de fusions acquisitions, mais pas à créer des capacités de production nouvelles.

Donc la demande pour la monnaie peut varier très violemment. Si les banques centrales n’avaient pas émis autant de monnaie qu’il le faut en période d’aversion au risque, une forte déflation serait apparue, comme le clame Mario Draghi.

Aujourd’hui, il y a un tel doute quant à la capacité de rentabiliser un investissement, que les investissements nouveaux dans la zone euro ont à peine retrouvé le niveau de 2007. Ce phénomène s’explique de deux façons :

  • l’Europe n’a pas nettoyé les bilans bancaires ; à l’inverse, les États-Unis, dès le début de 2009, ont sorti les dettes insolvables des bilans bancaires et injecté du capital dans les banques (à hauteur de 700 milliards de dollars). Ainsi, les banques américaines ont pu recommencer à prêter. L’Europe n’a pas suivi cette stratégie, laissant exister des « banques zombies » en Italie, en Espagne (jusqu’en 2012-2013), au Portugal, et en Irlande. Or, une banque fragile est réticente à prêter ;
  • tout le système économique s’est grippé ; les ménages et les entreprises sont eux aussi très prudents. Résultat : il n’y a pas de taux d’intérêt assez bas pour inciter les acteurs économiques à emprunter. La zone euro a subi une seconde récession en 2011-2012 et l’inflation a commencé à glisser vers le bas. L’excès d’endettement s’est propagé dans les pays émergents par recyclage de la liquidité créée par les banques centrales occidentales, y provoquant des bulles spéculatives et les surcapacités de production. Le retournement dans les pays émergents a entraîné l’effondrement des prix des matières premières qui a amené les taux d’inflation au voisinage de zéro. » (8)

Que peut-on dire des réponses de Michel Aglietta ? Tout d’abord, « la réalité ne vient en aucune façon contredire la pensée monétariste, bien au contraire, il existe un lien « mécanique » entre création monétaire et inflation, et ce qu’enseigne l’école monétariste ou quantitativiste. Par conséquent, on ne peut être d’accord avec la réponse qu’a donnée l’éminent économiste Michel Aglietta. D’autre part, « le retournement dans les pays émergents a entraîné l’effondrement des prix des matières premières qui a amené les taux d’inflation au voisinage de zéro » était « prévisible et dans un certain sens « calculé », et il faut ajouter « non moins nécessaire ». » Nous y reviendrons dans l’analyse qui va suivre. D’autre part, on ne peut limiter la zone euro et la Banque centrale européenne à elle-même, i.e. à la zone euro et à la BCE, et à la monnaie qu’elle émet est une monnaie endogène. S’il est vrai que la monnaie est seulement créée pour satisfaire les besoins financiers de la Zone euro, et donc « créée à l’initiative des emprunteurs qui s’adressent aux banques en demandant du crédit », il demeure aussi vrai que l’entité « zone-euro-BCE-euro » a un rôle majeur dans la financiarisation du reste du monde. Et cela via les déficits de la zone euro vis-à-vis des pays du reste du monde. Donc la monnaie « euro » reste influencée par les forces extérieures. L’endogène est forcément influencé par l’exogène. En effet, en tant que « reconnaissance de dette », la monnaie de la zone euro appartient à la fois aux agents économiques de la zone mais aussi aux agents étrangers à la zone euro qui peuvent en faire ce qu’ils veulent de leurs avoirs en euros. Le thésauriser, l’investir en bons de trésor européens, américains, etc., le convertir en dollars, yens, livre sterling, yuan, etc. Ce qui influer sur la valeur du taux de change de l’euro sur les marchés monétaires. Par exemple, si la Fed américaine injectait massivement des liquidités en dollars, elle ferait renchérir l’euro ce qui nuirait au commerce extérieur de la zone euro, obligeant la BCE à son tour d’injecter des liquidités pour dégonfler le taux de change de sa monnaie. De même, si les pays du reste du monde fuient le dollar et convertissent leurs avoirs en euros, ils font renchérir la monnaie unique européenne, obligeant la BCE d’injecter des liquidités pour dégonfler le taux de change de l’euro. C’est dire l’influence de l’exogène sur la monnaie endogène.

De même, les liquidités en dollar, en livre sterling, en yen et aujourd’hui en yuan chinois, qui jouent un rôle central dans les émissions monétaires des pays du reste du monde sont aussi endogènes et exogènes. Via leur commerce extérieur, les liquidités accumulées en euro, dollar, livre sterling, yen et yuan, avec l’or, permettent aux pays hors-Occident, de se constituer des « fonds propres », ce que l’on appelle les « réserves de change ». Réserves au moyen desquelles ces pays émettent leurs propres monnaies, i.e. leurs monnaies « locales ». Celles-ci peuvent être convertibles ou non sur les marchés monétaires, selon les politiques monétaires de chaque pays. Sans ces « fonds propres », donc sans leurs « réserves de change », ces pays ne peuvent constituer un panier de monnaies internationales non seulement sur lequel viennent s’ancrer leurs monnaies, donc définissant les taux de change respectifs de leurs monnaies par rapport aux grandes monnaies, ni leur assurer d’être solvables sur le plan des échanges économiques internationaux. C’est dire l’importance des réserves de change qui sont vitales pour ces pays, puisqu’elles leurs permettent de couvrir en jour, en mois voire en années leurs besoins en importations pour leurs économies. Dès lors se comprend que l’euro a une posture monétaire internationale complètement différente des monnaies des pays d’Afrique, d’Amérique du Sud et d’Asie (hors Japon et Chine) qui sont toutes dépendantes des cinq grandes monnaies internationales. De ce qui précède, il est clair que la BCE n’est pas une Banque centrale comme les autres Banques centrales du reste du monde. En plus de la financiarisation de la zone euro en monnaie centrale, elle a aussi une « fonction de pourvoyeuse en devises internationales » au monde, et dans cette fonction, elle occupe la deuxième place mondiale après la Réserve Fédérale américaine (Fed).

Aujourd’hui, on peut même se poser la question sur la Chine. « Comment la Chine a pu hisser sa monnaie, le renminbi, la monnaie du peuple, ou yuan, au statut de monnaie de réserve internationale ? » Ce sont précisément les 4000 milliards de dollars de réserves que la Chine a accumulées depuis qu’elle s’est convertie au « socialisme de marché ». Et ces réserves sont libellées en différentes monnaies (dollars, euros, livres sterling, yens) et or, auxquelles il faut ajouter son formidable potentiel industriel et manufacturier qui la place au rang de première puissance économique du monde. Se rappeler le miracle de l’économie chinoise qui a fait passer ses réserve de change (comprend l’or, $ US courants) de 10,091 milliards de dollars en 1980 à 34,476 milliards de dollars en 1990, et à 171,796 milliards de dollars en 2000. (9)

Mais entre 2000 et 2014, la situation des réserves de change de la Chine prend une progression radicale. Elles passent de 171,796 milliards de dollars, en 2000, à 3,9 billions de dollars (3900 milliards de dollars), en 2014. Si le taux de croissance moyen des réserves de change annuel de la Chine est de 2,2475 % entre 1980 et 2000, il passe entre 2000 et 2014 à 16,89% par an. Après le retournement pétrolier en 2014, les réserves de change chutent fortement, d’environ de 25%. En 2016, elles sont de 3,098 billions de dollars. (9)
 

  1. Les mesures prise par l’Algérie pour lutter contre la lente érosion des réserves de change

  Dans la question : « Alors que la BCE « fait tourner la planche à billet », pourquoi la zone euro ne subit-elle pas une hyperinflation ?  » posée par la Revue-Banque.fr, Michel Aglietta répond que « Le QE est une méthode pour injecter la liquidité demandée. Tant que la liquidité émise par la Banque centrale européenne est absorbée par l’économie, les effets du QE n’ont aucune raison d’être inflationnistes. » A cette affirmation, on peut répondre : « Le recours à la « planche à billet » et les liquidités massives injectées pour relancer l’économie ne signifient pas parce qu’elles sont absorbées par l’économie qu’elles n’ont pas d’impact inflationniste. Or, avec les quantitatives easing, le processus de création monétaire ex nihilo a plutôt une tendance déflationniste. Un peu comme si la BCE poursuivait une politique monétaire restrictive. Comment comprendre ce paradoxe ?

Pour avoir une idée sur le vrai sens de l’assouplissement quantitatif non conventionnel, prenons deux pays qui ont opté pour la politique monétaire non conventionnelle. Un pays qui n’est pas émetteur de monnaie internationale et un pays qui en est émetteur et dont la monnaie sert de monnaie de réserve aux pays du reste du monde. Pour le premier, prenons n’importe quel pays, l’Algérie, par exemple, pour le second, prenons la zone euro. Pour l’Algérie, avec la crise pétrolière qui dure depuis près de quatre ans, les finances publiques évidemment s’en ressentent. La balance commerciale est déficitaire depuis le retournement pétrolier en 2014, à cela s’ajoutent les déficits budgétaires qui s’accumulent.

Il est clair que la situation financière de l’économie algérienne ne connaît pas la situation de crise économique et financière que vit aujourd’hui le Venezuela. En 2014, le total des réserves de change du Venezuela s’élevait à 21,455 milliards de dollars, et en 2016, à 10,15 milliards de dollars. Tandis que les réserves de change de l’Algérie s’élevaient à 186,351 milliards de dollars, et, en 2016, à 120,788 milliards de dollars. (9) Donc le niveau des réserves de change entre les deux pays était incomparable. Au départ, le gouvernement algérien pensait que les cours du pétrole allaient remonter. Mais, au fur et à mesure que la crise pétrolière se prolongeait, et les réserves de change fondaient, une prise de conscience se faisait jour au plus haut sommet de l’État. Quant à la capacité de résilience de l’économie algérienne, un critère important d’apprécier le choc en retour, il dépend directement du niveau des réserves de change. Dès lors, pour le gouvernement, il était urgent et impératif de prendre des mesures « restrictives » pour arrêter l’hémorragie des réserves de change. Et cela passe par le freinage de la demande nationale.

Plusieurs mesures ont été prises. Une hausse d’impôts et de taxes dans certains secteurs pour diminuer les déficits budgétaires, un emprunt obligataire national de 568 milliards de dinars a été levé pour permettre au Trésor algérien d’élargir son assiette de financement. La diminution des subventions notamment aux produits énergétiques (essence, gas-oil, etc.) La réduction drastique des importations de véhicules ainsi qu’un grand nombre de produits interdits à l’importation, la hausse des prix des véhicules neufs importés – ils ont pratiquement doublé en 2016 – ainsi que les produits manufacturés ont subi des hausses notables, ont tous joué pour ralentir la baisse des réserves de change.

Il est évident que la stabilité du pays passait par ce réaménagement financier de l’économie nationale. D’autant plus que l’État algérien, dépendant des exportations pétrolières (pétrole et gaz) dont les recettes ont chuté avec la baisse des prix du pétrole, ne disposait d’aucune marge de manœuvre pour renverser la tendance baissière de son portefeuille de réserves de change. Il fallait à tout prix retarder leur lente érosion. Enfin la mesure-phare qu’a pris le gouvernement, en 2017, c’est le financement non conventionnel. Désormais le Trésor public qui enregistre des déficits est autorisé à emprunter directement à la Banque centrale. Ce qui signifie que la base monétaire (M0) va augmenter. Donc la Banque d’Algérie, en faisant tourner la « planche à billet » et en créant des liquidités ex nihilo qu’elle met à la disposition du Trésor public pour assurer ses dépenses, verra toute sa politique monétaire non conventionnelle conditionnée par le taux de change et l’inflation.

Pour la monnaie centrale, il faut aussi préciser que ce sont les billets et pièces en circulation (émis par l’institut d’émission de la Banque d’Algérie) auxquels s’ajoutent les réserves des banques commerciales dans leurs comptes auprès de la Banque centrale. Le financement du Trésor par la Banque d’Algérie s’opère donc en monnaie centrale en échange de bons que lui remet le Trésor public. Contrairement aux banques de second rang qui octroient des crédits en monnaie scripturale, la différence entre une monnaie centrale et une monnaie scripturale est qu’une monnaie centrale est garantie par l’État, dans le sens que la monnaie centrale ne fait pas faillite. Un billet de 1000 dinars restera toujours un billet de 1000 dinars. De même pour les autres billets et pièces. Par contre, une banque qui émet de la monnaie scripturale, qui n’est finalement qu’une écriture comptable inscrivant les actifs et les passifs dans les comptes bancaires, peut, si elle n’a pas suffisamment de fonds propres, faire faillite. Se rappeler la faillite d’El Khalifa Bank, les transferts de fonds à m’étranger et la liquidation de la banque. La garantie des dépôts à hauteur de 600 000 dinars par compte par le Fonds de garantie des dépôts. Des pertes considérables pour les clients qui avaient déposé des fonds dans cette banque, bien supérieures aux montants remboursés.

Dans le processus du financement non conventionnel, il faut encore mentionner deux points importants que nous aurons à y revenir. C’est que le montant des liquidités massives émises ex nihilo par la Banque d’Algérie est strictement égal au montant des bons émis par le Trésor public. Le deuxième point, ce sont liquidités reçues par le Trésor public. A travers les dépenses publiques (financement des salaires, du budget de l’Etat, des projets, etc.), les liquidités émises vont forcément augmenter la masse monétaire en circulation. Ce qui aura pour conséquence une « hausse de l’inflation », la « dépréciation du taux de change du dinar ». Ces derniers apparaîtront comme des curseurs que la Banque d’Algérie doit déplacer dans une fourchette optimale pour sa politique monétaire non conventionnelle afin d’éviter une situation erratique comme le furent les spirales inflationnistes « hausse des prix-hausse des salaires » des années 1990.

Au final, que peut-on dire globalement des mesures économiques et financières restrictives prises et le financement non conventionnel ? Qu’ils ont des causes endogènes et exogènes. Certes on peut reprocher à l’économie algérienne de n’avoir pas opérer des réformes pour élargir l’éventail de ses exportations. Mais cela est vite dit, il demeure cependant que si cela a été possible, ces réformes auraient été prises. On ne devient pas une puissance exportatrice comme la Corée du Sud, Hong-Kong, Singapour si ces pays n’avaient pas représenté des enjeux de premier plan dans l’histoire géostratégique et les rivalités entre les grandes puissances qui se partagent le monde. Tout a été fait pour que la Crée du Sud, Taïwan, Hong-Kong... deviennent des dragons et des tigres asiatiques par les grandes puissances occidentales, dont des buts géostratégiques évidents.

L’Algérie, par conséquent, demeure un pays pétrolier, jusqu’au changement de l’ordre géostratégique mondial. Si nous prenons le Venezuela qui a très peu de réserves de change, l’Algérie est bien mieux lotie. Le Venezuela qui a utilisé massivement le financement non conventionnel a fait exploser le taux d’inflation. « Sur un an, l’inflation au Venezuela s’élève à 4115 %, d’après Steve Hanke, professeur d’économie appliquée à l’université Johns Hopkins et expert de l’hyperinflation. La crise s’est aggravée depuis le défaut partiel du gouvernement sur sa dette. » (10) Cependant, pour venir en aide aux couches populaires défavorisées et aux petites classes moyennes, le gouvernement a mis en place un système, nommé le Clap (Conseil local d’approvisionnement populaire) pour venir. Une fois tous les 15 jours, l’État vénézuélien distribue aux personnes des quartiers populaires et des quartiers de petites classes moyennes (70% de la population) un panier alimentaire. Et ça fonctionne, selon les médias.

Enfin, un dernier point, toute crise économique, financière ou pétrolière est appelée à se terminer un jour. Et la crise pétrolière ne peut faire exception. Il y a des phases ascendantes durables, des phases descendantes durables, puis des reprises et les cycles recommencent. Aujourd’hui, vu le contexte géostratégique au Moyen-Orient et dans la péninsule coréenne qui peut être explosif, nous assistons à une remontée perceptible du prix du pétrole. Compte tenu des aléas des événements à venir, on peut dire que tout plaide pour que les prix du pétrole remontent. S’il a atteint aujourd’hui 70 dollars, le baril, en janvier 2018, c’est que cela a été nécessaire. Et que probablement, il atteindra 80 dollars avant la fin de l’année 2018. Cela aura certainement du positif dans la politique économique gouvernementale. Cela permettra de mettre un frein à la détérioration du pouvoir d’achat des ménages, écrasés par la hausse des prix (inflation), d’endiguer la hausse du chômage, plus de pouvoir de négociation avec les syndicats, etc.

Ce n’est pas une prévision chiffrée que l’auteur fait, ce sont les formidables masses de liquidités que les grandes puissances en particulier les États-Unis ont commencé à injecter depuis le deuxième semestre 2017, conformément aux mesures incitatives du programme économique de Donald Trump. Une hausse de la masse monétaire qu’accompagne généralement la tendance haussière du prix pétroliers, comme, à chaque fois que la Banque centrale américaine a massivement injecté des liquidités, dans des situations de difficultés économiques et de guerre. Aujourd’hui, la Fed américaine n’en est pas très éloignée.
 

  1. Des doutes émis sur la capacité de la BCE de « capter » autant de dettes que ce qu’elle a annoncé

 

 Qu’en est-il maintenant de l’assouplissement monétaire non conventionnel mené par la Banque centrale européenne ?

Deux questions pour ainsi dire basiques se posent. Pourquoi la crainte que l’inflation surgisse ne s’est pas matérialisée ? Bien au contraire, la tendance des injections massives de liquidités dans le cadre des rachats des dettes de la zone euro a plutôt eu une tendance déflationniste. De même que le taux de change de l’euro dévisse fortement face aux autres monnaies a plutôt eu une évolution légèrement dépréciée mais très stable. On est loin de la fin de l’euro et que la zone euro doit se préparer à sa dissolution. Non, tout va pour le mieux pour la zone euro, la croissance remonte, le chômage baisse, les économies des pays membres recommencent à se porter bien, même la Grèce qui a la plus grande dette publique est mieux vu par les marchés financiers. D'ailleurs ce retour de croissance ne concerne pas seulement les économies de la zone euro, mais aussi les États-Unis où le taux de chômage avoisine les 4 %. Du jamais vu depuis 18 ans selon des médias occidentaux. Alors que les pays émergents et pays exportateurs de pétrole eux périclitent.

Où est le secret de ce prodige économique occidental ? Pourtant, si on compare l’industrie occidentale avec l’industrie asiatique et sud-américaine Chine, Corée du Sud, Japon, Taïwan, Singapour, Inde, Brésil, Russie..., non seulement le rattrapage industriel et manufacturier s’est opéré, mais par les délocalisations massives qui se sont opérées pendant plus de deux décennies, l’industrie de ces nouveaux pays supplantent l’industrie occidentale dans plusieurs régions du monde. Et le solde des balances commerciales était excédentaire pour ces pays. En 2014, la situation s’est renversée avec la crise pétrolière. Les balances commerciales ont cessé pour la plupart d’être excédentaires. Pour les pays exportateurs de pétrole et de matières premières, la situation ne cesse d’être alarmante. Depuis quatre ans, ces pays ne cessent d’enregistrer des déficits commerciaux, et les réserves de change de fondre.

Revenons aux 20 euros de rachats des dettes publiques et privées de la zone euro, qu’en est-il réellement ? Il faut rappeler qu’après la crise pétrolière en 2014 et décélération économique mondiale, la BCE a lancé en mas 2015 son financement non conventionnel ou, en anglais, le « quantitative easing » (Q). La plus grande partie du montant de 20 euros devait être émise sous forme de bons par les Trésors publics des pays membres de la zone euro et l’autre partie par les dettes privées (entreprises, banques). Dans le journal Le Monde, on lit : « La Banque centrale européenne (BCE) a racheté pour 9,8 milliards d’euros de dettes en trois jours, a indiqué, jeudi 12 mars, Benoît Cœuré, membre du directoire de la BCE, lors d’un colloque financier à Paris. Il a assuré que la BCE était ainsi « exactement sur la bonne voie » pour atteindre son objectif, à savoir un volume de 60 milliards d’euros par mois dans le cadre de son programme d’assouplissement quantitatif (quantitative easing ou QE), lancé lundi.

 

Ce « bazooka  » monétaire se traduit par des rachats massifs d’obligations d’Etat sur le marché secondaire, où s’échange la dette déjà émise. Ce programme, à 1 140 milliards d’euros au total, vise à contrer les pressions déflationnistes pesant sur le Vieux Continent, en relançant le crédit et l’activité.

En se posant en acheteur massif de dette souveraine, la BCE pousse les investisseurs vers des actifs plus risqués, au premier rang desquels les actions. D’où, d’ailleurs, la hausse des indicateurs boursiers, comme à Paris où, mercredi, le CAC 40 a touché les 5 000 points en séance.
Le lancement du programme de la BCE a aussi eu pour effet de faire grimper le prix des obligations d’Etat et d’abaisser leur rendement (qui évolue à l’inverse de la demande) : mercredi, le rendement des OAT françaises a atteint un plus bas historique, à 0,459 %. Celui des Bund allemand est passé sous le seuil des 0,2 %.

Quant au cours de l’euro, il a touché 1,0511 dollar mercredi soir, son plus bas niveau depuis fin mars 2003. Une baisse que la BCE souhaitait obtenir en augmentant la quantité d’euros en circulation, afin de favoriser les exportateurs européens.

 

Des doutes avaient été émis, ces dernières semaines, sur la capacité de la BCE de « capter » autant de dettes que ce qu’elle a annoncé. M. Cœuré a jugé que ces craintes d’une pénurie de titres n’étaient pas fondées. Selon lui, il ne faut pas « sous-estimer le marché » et sa capacité à créer des actifs susceptibles de finir dans les coffres de l’institution monétaire.  » (11)

 

Précisément, toute la stratégie de la politique monétaire non conventionnelle est basée sur la captation de dettes, et par conséquent, comme le dit Benoît Cœuré, qui est membre du directoire de la Banque centrale européenne depuis 2012, donc bien au fait de la politique monétaire de la BCE, une pénurie de titres de dettes n’est pas fondée dans le sens que les dettes souveraines existent et son à profusion qu’il suffit de « capter ». Mais la question est là : « Comment les capter ? » Le problème n’est pas « sous-estimer le marché secondaire » qui est un peu comme le marché d’occasions de dettes souveraines qui s’échangent librement entre opérateurs. Et peu importe la nationalité pour peu qu’il y ait liquidités et transactions. Que Coeuré dise que le marché secondaire a la capacité à créer des actifs susceptibles de finir dans les coffres de l’institution monétaire n’explique pas le « comment ». On voit mal la BCE dans sa politique de rachat de dettes publiques obliger les détenteurs de titres souverains de s’en défaire. La question pour les détenteurs serait cette problématique « vendre des titres jugés sûrs, garantis par les États pour acheter quoi ? » Des actions qui, fluctuant du jour au lendemain, peuvent perdre beaucoup en valeur. « La réponse de Benoît Cœuré reste vague, et ne dit rien sur le comment convaincre les opérateurs résidents et non-résidents en zone euro pour vendre leurs titres souverains.  »

 

Même son de cloche dans une autre analyse en mars 2015, et toujours dans le journal Le Monde. Dans l’article « Et si la BCE faisait face à... une pénurie de dette publique ? », on lit : « « Tout le monde retient son souffle, car ses modalités pourraient bouleverser le paysage obligataire ces prochains mois », s’inquiète un gérant de fonds.

Ce programme, qui devrait démarrer dans la foulée de la réunion, consiste en des rachats massifs de dettes publiques. Dans le détail, la BCE a prévu de racheter chaque mois, et jusqu’en septembre 2016, pour 50 milliards d’euros d’obligations souveraines de la zone euro et 10 milliards de titres privés, tels que des créances titrisées d’entreprises (les ABS). Au total, ces opérations pourraient donc dépasser les 1 000 milliards d’euros.

L’objectif est de déjouer la menace déflationniste pesant sur le Vieux Continent en relançant le crédit et l’activité. En augmentant la quantité d’euros en circulation, la BCE espère aussi faire baisser le cours de la monnaie unique face au dollar, favorisant au passage les exportateurs européens.

L’inflation s’est établie à – 0,3 % en février, selon des statistiques publiées lundi 2 mars. Même s’il reste négatif, ce taux est meilleur que celui de janvier (– 0,6 %), preuve que les pressions déflationnistes à l’œuvre dans l’union monétaire s’estompent.

En janvier, le taux de chômage de la zone euro est tombé à 11,2 % de la population active, son plus bas niveau depuis avril 2012.

« Un marché au point mort »


En achetant les dettes souveraines, la BCE espère aussi en faire monter le prix et baisser les rendements, poussant ainsi les investisseurs vers des actifs plus risqués, comme les Bourses ou les dettes d’entreprises. [...]

De fait, depuis quelques semaines, les doutes se multiplient sur la stratégie de la BCE. Nombre d’observateurs ont sorti leur calculette. Aujourd’hui, le déficit public moyen de la zone euro est de 2,9 % du produit intérieur brut (PIB), contre plus de 10 % aux Etats-Unis lorsque la Réserve fédérale lança son programme de rachat de dette publique. Cela signifie que cette année, les Etats de l’union monétaire émettront moins de nouvelle dette pour se financer. » (12)

Que peut-on dire de cette analyse ? Que la plupart des observateurs en zone euro sont sceptiques. Émission de moins de dettes compte tenu des plans d’austérité, de la baisse des déficits. Et les économistes qui suivent la situation le confirment. « La BCE va lancer ses achats sur un marché au point mort », juge Albert Gallo, chez RBS, dans une note sur le sujet. « Paradoxalement, même si le stock de dette européenne est colossal, le flux de nouvelles obligations émises par les grands pays se tarit et peinera à combler les attentes de la BCE », ajoute Frederik Ducrozet, économiste au Crédit agricole CIB.

L’ennui, c’est que les assureurs et les banques qui détiennent aujourd’hui le stock des obligations souveraines de qualité les plus visées par la BCE (celles bien notées par les agences de notation, en particulier les titres allemands, finlandais ou français) n’ont pas tellement envie de les céder à l’institut de Francfort.

Enfin des signaux positifs sur le Vieux Continent comme l’écrit le Journal Le Monde. « Le 25 février, l’Allemagne a emprunté 3,28 milliards d’euros à – 0,08 % sur cinq ans. Du jamais-vu dans l’histoire de la dette : les investisseurs ont payé Berlin pour lui prêter de l’argent !  » (12)

Comment comprendre cet achat réglé avec un taux d’intérêt négatif ? Quelle est la banque commerciale ou entreprise non financière ou particulier qui accepterait de perdre de l’argent en achetant des emprunts d’État allemands à taux négatifs ? Il est évident que ce sont les banques accréditées par le Trésor allemand qui sont acheteurs des emprunts d’État allemands en monnaie centrale et à taux négatif. Et, à leur tour, les banques accréditées revendent ces emprunts d’État sur le marché secondaire. Mais qui va les acheter sur ce marché ? Précisément c’est la Banque centrale européenne dans le cadre son plan de financement non conventionnel, et elle peut se permettre de perdre de l’argent du fait que la création monétaire s’opère par la « planche à billet ».

Comme d’ailleurs le confirme le vice-président de la BCE. Ayant eu vent des craintes de ne pas trouver suffisamment de titres de dettes publiques dans la zone euro, « Vitor Constancio, le vice-président de la BCE, a voulu se montrer rassurant lundi 2 mars 2015. « Nous n’anticipons pas que de tels problèmes se poseront », a-t-il indiqué. M. Ducrozet estime aussi que la BCE parviendra à atteindre son objectif : « La véritable question est plutôt de savoir quel prix elle mettra pour y arriver.  »  »

Mais ce qui est incompréhensible avec le QE annoncé par la BCE, c’est que depuis le retournement pétrolier au deuxième semestre 2014, la situation économique évolue mieux. La facture pétrolière a diminué de moitié. Des signes positifs de reprise économique se multiplient. La BCE elle-même devrait revoir à la hausse ses prévisions de croissance pour 2015 et 2016. Mais alors pourquoi ce plan massif de rachats de dettes souveraines émises par les États membres de la zone euro ? Et quel en est le processus ? Et surtout à qui cela profite ?
 

  1. Pourquoi l’amendement de la Loi sur la monnaie et le crédit qui autorise la Banque d’Algérie à recourir au financement non conventionnel est une nécessité ?

 Au-delà du problème de captation des dettes publiques qui n’est en réalité qu’accessoire pour la BCE, les rachats massifs d’obligations des Etats membres sur le marché secondaire non seulement est possible mais n’a pas à se soucier de savoir si les détenteurs sont disposés à s’en séparer. Il est clair que ce problème a été pris en compte et la politique d’assouplissement monétaire mené par la BCE ne vise en aucun cas à obliger les détenteurs de titres de se séparer de leurs titres. Comme d’ailleurs l’affirme, Vitor Constancio, le vice-président de la BCE, le lundi 2 mars 2015. « Nous n’anticipons pas que de tels problèmes se poseront  ». Le message du vice-président est on ne peut plus clair. En effet, la BCE, en lançant son programme de rachats de dettes publiques, n’a aucunement pris en compte que ce problème se poserait, pour la simple raison que, dans son programme de rachats, elle n’intervient sur le marché secondaire que comme agent acheteur au même titre que les agents acheteurs ou vendeurs de titres d’État, et selon la loi de l’offre et la demande.

 

La seule différence avec les agents qui activent sur le marché secondaire est qu’elle a une stratégie « géoéconomique » que n’ont pas les agents traditionnels résidents et non-résidents de la zone euro. Qu’en est-il ?

 

Pour comprendre « le mécanisme qui permet le processus de captation des dettes souveraines de la zone euro par la BCE  », prenons un pays quelconque d’Afrique, d’Amérique du Sud ou d’Asie qui n’est pas émetteur de monnaie internationale et de réserve. L’Algérie, par exemple. La Banque d’Algérie utilise déjà le financement non conventionnel depuis la loi promulgué le 8 octobre 2017 par le parlement algérien. En effet, il est dit dans une dépêche de l’APS : « ALGER - Le projet de Loi sur la monnaie et le crédit a été adopté dimanche à la majorité par l'Assemblée populaire nationale (APN) lors d'une séance plénière présidée par le président de cette institution parlementaire, Said Bouhadja, en présence du ministre des Finances, Abderrahmane Raouya. 

Ce projet de texte modifie et complète l'ordonnance de 2003 en introduisant un article 45 bis qui stipule que « la Banque Algérie procède, dès l'entrée en vigueur de la présente disposition, à titre exceptionnel et durant une période de cinq années, à l'achat directement auprès du Trésor, de titres émis par celui-ci, à l'effet de participer, notamment à la couverture des besoins de financement du Trésor, au financement de la dette publique interne et au financement du Fonds National d'Investissement (FNI).  » (13)

 

Ce qui signifie par l’amendement de la Loi sur la monnaie et le crédit, que la Banque d’Algérie est autorisée d’acheter directement sur le marché primaire les titres de dettes publiques émis par le Trésor public. En clair, cela signifie que le Trésor émet des bons de Trésor, des OAT (obligations assimilées du Trésor), etc. qu’il remet à la Banque centrale. En échange, la Banque d’Algérie crédite le compte du Trésor public – que celui-ci a auprès de la Banque d’Algérie – en liquidités en monnaie banque centrale. Concrètement, la Banque d’Algérie fait tourner la « planche à billet », une création monétaire ex nihilo (à partir de rien). Évidemment, la Banque d’Algérie ne fait fonctionner ces politiques monétaires non conventionnelles qu’en situation politique et économique exceptionnelle (grave crise économique, guerre, etc.), avec au préalable l’autorisation du Parlement algérien.

 

Une question se pose néanmoins. Pourquoi seulement au deuxième semestre 2017, la Loi sur la monnaie et le crédit a été amendée ? Quels ont été les causes à cette autorisation parlementaire exceptionnelle ? Si on regarde les données recueillies dans les médias et des analyses des structures de l’État algérien à destination du grand public, on s’aperçoit que l’amendement de la Loi sur la monnaie est amplement justifié. En effet, dans une analyse du CNES, il est dit : « La crise actuelle amorcée en juin 2014 et qui semble s’installer dans le temps pourrait affecter durablement la situation des finances publiques si des alternatives aux manques de ressources budgétaires ne sont pas prévues. Il y a lieu de signaler que le FMI dans son rapport sur l’Algérie en 2014 a mis en garde contre une prolongation de la chute des prix et ses conséquences sur les déficits au niveau du budget et de la balance des paiements.
L’impact sur les finances publiques peut être intense et il devient plausible de voir un éventuel retour à l’endettement externe car l’accumulation des déficits pourrait conduire à une augmentation de son encours en cas de levée des restrictions imposées, mais aussi à un emballement du niveau de la dette publique intérieure en hausse depuis 2013 bien qu’elle demeure soutenable (située en moyenne à environ 7,1 % du PIB entre 2013 et 2014), ce qui fait peser le risque d’une croissance incontrôlée de cet indicateur bien maitrisé jusqu’à aujourd’hui.
 » (14)

 

Et c’est ce qui s’est opérée sur le plan économique entre 2013 et 2017. Ecoutons le vice-gouverneur de la Banque d'Algérie (BA), M. Djamel Benbelkacem, lors de son passage à la radio nationale, il fait état d’une augmentation substantielle de la dette publique interne de l’Algérie. « Il y a 10 millions de passeports, entre 2 et 4 millions de touristes algériens qui vont à l'étranger. Si on augmente cette allocation, ce serait des prélèvements supplémentaires sur les réserves de change, qu'il faut absolument préserver. Nous ne sommes pas dans une situation où on peut augmenter cette allocation », a-t-il affirmé. Enfin, il a indiqué que la dette extérieure de l'Algérie à moyen et long terme est de 1,8% du PIB, « c'est la moins élevée dans le monde ». Mais, l'endettement interne, la dette du Trésor, est important, de l'ordre de 28-29% du PIB. » (15)

 

Si on prend les données des services de l’ONS.PIB Algérie (16), le produit intérieur brut (PIB) annuel aux prix courants, s’est élevé à 16647,919 milliards de dinars en décembre 2013. Rapportée à « environ 7,1 % du PIB », la dette publique s’est élevée entre 2013 et 2014, à 1182,002249 milliards de dinars. Pour l’année 2017, compte tenu du faible taux de croissance (voir chiffres de l’ONS), le PIB intérieur brut se situe autour de 18 000 milliards de dinars. Rapportée à « environ 28-29 % du PIB », retenons le chiffre le plus bas, à 28 %, la dette publique s’est accrue pour atteindre environ 5040 milliards de dinars. Soit une hausse d’environ 3852 milliards de dinars, en quatre années, de 2014 à 2017. On comprend dès lors que l’amendement de la Loi sur la monnaie et le crédit est devenu une nécessité. La Banque d’Algérie in fine procéderait comme la Banque centrale européenne, bien qu’elle le fasse au départ sur le marché primaire, mais depuis la modification de la règlementation de la Banque d’Algérie en décembre 2017, la BA opère aussi sur le marché secondaire, en s’investissant dans les rachats des dettes publiques et l’octroi des crédits aux entreprises de production.

 

Cependant il y a une différence de taille dans le financement non conventionnel entre la Banque centrale européenne et la Banque d’Algérie. Les rachats de dettes souveraines de la zone euro par la BCE sur le marché secondaire, s’opère « sans inflation, plus encore le processus a une tendance déflationniste, ce qui n’est pas le cas pour les rachats de dettes par la Banque d’Algérie ». La question basique est pourquoi. Qu’est-ce qui différentie le financement non conventionnel en Algérie du financement de la zone euro ?

 

Cette question restant posée, il est bon de souligner que si la Loi sur la monnaie et le crédit n’a été amendée qu’en octobre 2017, on peut déduire que la Banque d’Algérie pour financer le Trésor public n’opérait ses achats et ventes de titres, avant la modification du texte de loi, que sur le marché secondaire. Enfin, un autre point important à mentionner qui justifie aussi le financement non conventionnel, c’est l’épuisement du Fonds de régulation de recettes. Le Trésor public algérien pour couvrir ses déficits budgétaires puisait dans l’épargne du Fonds de régulation de recettes (FRR). Comme le mentionne une dépêche de l’APS, « Le montant des fonds prélevés du FRR était comme suit : 1.132 milliards de DA en 2013, 2.965 milliards de DA en 2014, 2.886 milliards DA en 2015, 1.387 milliards en 2016, et ce après avoir utilisé ce qui restait soit 784 milliards de DA au début de l'année 2017. » (17)

 

  1. La Banque d’Algérie, à l’instar de la BCE dans la zone euro, se lance dans le financement non conventionnel

 Pourquoi cette courte analyse de la situation et des perspectives des finances publiques de l’Algérie ? L’objectif est, en comparant le financement non conventionnel en Algérie avec le financement non conventionnel en zone euro, on comprendrait mieux les différences et les avantages qu’offrent cette politique monétaire non orthodoxe pour chaque partie. Mais d’emblée doit-on avertir qu’elle est beaucoup plus avantageuse pour la zone euro que pour l’Algérie pour la simple raison que l’euro a un statut de monnaie internationale et de réserve dans le monde. Tous les pays du monde en dehors du quintette de pays disposant de monnaies internationales, soit 170 pays, demandent l’euro, ce qui n’est pas le cas pour le dinar algérien qui est une monnaie interne, domestique pour les besoins uniquement de l’économie algérienne.

 

Le Fonds de régulation de recettes FRR étant épuisé, supposons que l’État algérien cherche à diminuer la dette publique interne qui s’est élevée comme il est mentionné supra à environ 28-29 % du PIB, en décembre 2017. Cette dette publique, il veut la diminuer de 50 %, pour la ramener donc à 14 % du PIB (retenons le chiffre le plus bas du ratio de la dette publique/PIB). Comme la Banque d’Algérie opère déjà dans le non conventionnel, à l’instar de la Banque centrale européenne dans le quantitative easing, elle est assignée à résorber la moitié des 5040 milliards de dinars de la dette publique, soit 2520 milliards de dinars. La Banque d’Algérie, qui a déjà le feu vert pour une politique de financement non conventionnel, annonce un programme de rachats massifs de dettes publiques de 2520 milliards de dinars, qu’elle répartit en douze mensualités, soit 210 milliards de dinars par mois. Pour les titres nouveaux émis par le Trésor public, elle opère directement sur le marché primaire (interbancaire). Pour les titres anciens, qui ne sont pas venus à échéance, elle opère sur le marché secondaire. Le problème qui va se poser pour la Banque d’Algérie, qui se pose aussi pour la BCE en zone euro, est que rien ne dit que les détenteurs nationaux de bons de Trésor, d’OAT ou obligations d’État, etc., de différentes maturités, cherchent à s’en défaire. Par conséquent, que la Banque d’Algérie use de la « planche à billet » et injecte mensuellement 210 milliards de dinars ne signifie qu’elle trouve preneurs de ces liquidités en échange des titres d’État.

Et comment pourrait-elle dépasser cet obstacle ? La réponse est simple, elle la trouvera dans le mécanisme même qui a généré les émissions de titres d’État par le Trésor public. En effet, puisque le Trésor public avant la modification de la Loi sur la monnaie s’adressait aux banques publiques (BNA, la CPA, la BDL, la BADR...) pour la revente des bons de Trésor, ces banques publiques accréditées par le Trésor algérien, qui sont les primary dealers ou en français les « spécialistes en valeurs de Trésor » (SVT), doivent d’abord acquérir les titres émis par le Trésor, donc sur le marché primaire, et les revendre ensuite, aux entreprises, banques privées, particuliers, etc., sur le marché secondaire. L’exemple récent, l'emprunt obligataire lancé par l'Etat algérien en avril 2016, qui s’est soldée par « une levée de 568 milliards de dinars » montre les possibilités que permet l’épargne nationale sur le financement des déficits publics. Cependant, « au taux d’intérêt de 5 % pour les obligations remboursées 3 ans après leurs achats, et 5,75% pour celles de 5 ans » (18), rien n’indique que les détenteurs voudront se défaire de leurs obligations d’État.

 

En revanche, les banques publiques qui détiennent des créances sur les entreprises publiques qui sont pour la plupart sous perfusion de l’État seront enchantées de s’en défaire puisqu’elles alourdissent leurs bilans. Si ces créances sur les entreprises publiques sont habituellement échangées contre des bons de Trésor, la politique monétaire non conventionnelle menée par la Banque d’Algérie trouverait là un gisement appréciable de rachats de dettes publiques via ces bons de Trésor adossés aux créances entreprises publiques. Comme les dettes publiques des entreprises publiques sont très importantes, dépassant les 1000 milliards de dinars, et mobilisant des liquidités importantes des banques publiques, leur reprise même partielle par la Banque d’Algérie allègerait le fardeau qui pèse sur leurs bilans.

 

Si le problème des rachats des dettes publiques des entreprises publiques sur le marché secondaire ainsi que des nouveaux titres émis par le Trésor sur le marché primaire ne se posent pas, il reste un recours pour la Banque d’Algérie pour dépasser le blocage des détenteurs nationaux de dettes publiques qui refusent de s’en défaire. Pour cela, il suffit à la Banque d’Algérie de racheter directement sur le marché secondaire les passifs des dettes publiques que détiennent les banques publiques dans leurs comptes. On sait très bien que les banques publiques, après avoir revendu les titres d’État émis par le Trésor, enregistrent forcément sur leurs passifs les actifs qui ont été vendus. Ce qui signifie que quand ces actifs, i.e. les bons de Trésor, etc., viennent à maturité, les banques publiques sont tenues de rembourser à leur clientèle les titres d’État achetés. Et ces banques accréditées, à leur tour, s’adressent au Trésor public pour se faire rembourser puisque le produit de la vente de ces titres a été à son profit.

 

Précisément, la Banque d’Algérie s’insère comme maillon étatique investi par la Loi sur la monnaie en acheteur de passifs des dettes publiques entre les banques publiques accréditées et le Trésor public. C’est ainsi qu’en anticipant les rachats mensuellement des passifs de ces banques publiques, à raison de 210 milliards de dinars par mois, elle aura injecté en 12 mois les 2520 milliards de dinars. Soit le rachat de la moitié de la dette publique interne nationale.

 

Si les rachats des nouveaux bons de Trésor sur le marché primaire ainsi que les créances des entreprises publiques se font selon le programme de financement non conventionnel de la Banque d’Algérie, le reste de la moitié de la dette publique qui n’a pas été rachetée parce qu’elle n’est pas venue à échéance, se fera progressivement. C’est ainsi qu’en créditant les banques publiques du montant total de la moitié de la dette publique en monnaie centrale, la Banque d’Algérie oblige ces banques à bloquer ce montant total reçu dans leurs comptes qu’elles ont auprès d’elle et de n’y puiser que pour racheter les titres d’État auprès du grand public, dont les entreprises publiques, les entreprises privées, les particuliers, les banques non accréditées ou toute autre structure qui sont détenteurs de la dette publique algérienne.

 

Par exemple, si l’emprunt national de 568 milliards de dinars levés en avril 2016 et remis au Trésor figure dans le programme du financement non conventionnel de la Banque d’Algérie et porte sur le rachat des passifs qu’enregistrent ces banques dans leurs comptes, les banques publiques qui détiennent déjà les montants que leur a affecté la Banque d’Algérie procèderont à leur remboursement au fur et à mesure que ces emprunts d’États viendront à échéance, soit en 2019 et en 2021. L’intérêt de ce financement non conventionnel est qu’il libère le Trésor public du remboursement des fonds qu’il a reçus en échange des titres d’État qu’il a émis. Y compris les intérêts auxquels ces titres donnent droit. Dans le sens qu’il désendette l’État puisque via la Banque d’Algérie qui est une structure de l’État, l’État a racheté la moitié de sa dette publique. Quant aux banques publiques algériennes, elles n’ont dans le processus du financement non conventionnel qu’un rôle d’intermédiation.

 

Un point intéressant dans tout ce qu’on a supposé sur la dette publique interne algérienne, force pour nous de constater qu’en fait ce qu’on a présupposé, « postulé par hypothèse », la Banque d’Algérie a vraisemblablement pris les devants, en décembre 2017. En effet, engagée dans la politique monétaire non conventionnelle depuis l’amendement de la Loi sur la monnaie en octobre 2017, la Banque d’Algérie vient de modifier le règlement 09-02 du 26 mai 2009. En effet, comme il est annoncé par une dépêche de l’APS : « Le règlement 17-03 du 6 décembre 2017, qui vient modifier et compléter le règlement 09-02 du 26 mai 2009, stipule que les effets publics, émis ou garantis par l'Etat, négociables sur un marché, éligibles aux opérations de politique monétaire sont les bons du Trésor à court terme, les bons du Trésor assimilables, les obligations assimilables du Trésor, les effets publics garantis par l'Etat et les titres dématérialisés représentatifs des emprunts nationaux, émis ou garantis par l'Etat.
Il s’agit également des titres du Trésor représentatifs de rachat de créances des banques sur la clientèle.
Le montant total des opérations en cours sur les effets publics est fixé conformément aux objectifs de la politique monétaire, selon le règlement.
Les effets privés négociables sont, selon le règlement, « des titres à court terme négociables sur le marché monétaire et les obligations ayant un montant principal fixe inconditionnel et un coupon à taux fixe ». Ils doivent présenter « un degré élevé de qualité de signature (qualité de l'entreprise, garanties apportées payables à la première demande...) et être libellés en dinars ». [...] Les crédits à moyen terme concernent le financement d'investissement de développement des moyens de production (création, extension ou renouvellement d'équipements), l'exportation de biens (préfinancement de commandes d'exportation), la construction de logements dans le cadre de la promotion immobilière et les opérations de crédit-bail sur les biens de production assorties d'options d'achat. Les crédits à long terme concernent le financement des investissements de construction et d’équipement d’unités de production de biens et de services.
 » (19)

 

On doit comprendre que la Banque d’Algérie, en mettant les moyens financiers à la disposition de l’appareil productif, suit pour ainsi dire fidèlement la politique monétaire de la Banque centrale européenne. Elle s’investit sur le marché secondaire en rachetant les créances des entreprises publiques et en accordant des crédits à long terme aux entreprises publiques. Le seul inconvénient est que si la Banque d’Algérie s’investit massivement dans les rachats de dettes publiques, dopant l’appareil productif, forcément elle verra l’inflation remonter du fait de l’excès de monétisation de la dette publique et des émissions de nouveaux bons de Trésor eux aussi monétisés, ce qui affectera le dinar, celui-ci se dépréciera face aux grandes monnaies (dollar, euro, livre sterling, yen et yuan). Quant à la base monétaire, il est certain qu’elle va augmenter, cependant le gros de la création monétaire ne sera pas fiduciaire, mais des virements en monnaie centrale dans les comptes que les banques publiques ont auprès de la Banque d’Algérie). Évidemment, dans ces manipulations macroéconomiques, il est certain que la Banque d’Algérie suivra de très près l’évolution de l’inflation et du taux de change du dinar, ce qui signifie qu’elle agira avec prudence dans ses rachats de la dette publique interne, elle-même en évolution en hausse du fait des déficits publics qui deviennent structurels depuis le retournement pétrolier en 2014.

 

Enfin, ce que l’on peut souligner encore, et ceci est très important du fait qu’il faut distinguer le financement non conventionnel opéré par la Banque d’Algérie et le financement non conventionnel opéré par la Banque centrale européenne qui est très différent dans les gains, des gains pratiquement sans rapport que feront les deux banques centrales en matière de politique monétaire non conventionnelle. Pour la Banque d’Algérie, le montant des émissions monétaires ex nihilo par la Banque d’Algérie s’ajuste exactement au montant des dettes publiques rachetées. Si elle émettra 1000 milliards de dinars dans son programme de financement non conventionnel, la Banque d’Algérie ne rachètera que 1000 milliards de dinars de dettes publiques que le Trésor public a émis. Une diminution de la dette publique interne qui se fera essentiellement auprès de ses nationaux. Ce qui est complètement différent pour la Banque centrale européenne. Qu’en est-il exactement pour le financement non conventionnel opéré par la BCE ?
 

  1. Le Magicien Mario Draghi, président de la BCE, transforme 100 milliards € en 200 milliards €. Le secret de la Finance mondiale

 

 Comme il a été mentionné dans le journal Le Monde, « La BCE réaffirme en revanche se ménager la possibilité d’augmenter à nouveau ce montant si les perspectives devaient s’assombrir en zone euro, et n’engagera de remontée de ses taux d’intérêt que « bien après » la fin des rachats d’actifs. Fin 2017, l’institut monétaire aura racheté pour près de 2280 milliards d’euros d’obligations souveraines (d’Etat) et privées.  » (6) Cela signifie que la BCE a racheté entre 2015 à 2017, soit en trois années, 2280 milliards d’euros. Mais la BCE était confrontée au même problème de pénurie de titres publics sur le marché secondaire de la zone euro que pour la Banque d’Algérie dans son marché interne. « Comment les capter ? » Précisément, elle opèrera comme la Banque d’Algérie pour dépasser cet obstacle des détenteurs de titres souverains de la zone euro qui ne veulent pas s’en séparer.

 

Pour les nouveaux bons de Trésor émis par les 19 pays de la zone euro, ils sont rachetés sans problème par la BCE et directement sur le marché secondaire auprès des banques commerciales de la zone euro accréditées par le Trésor, le SVT ou les primary dealers qui sont BNP-Paribas, CDC Ixis, Crédit agricole Indosuez, Société Générale, Crédit Industriel et Commercial, Crédit Lyonnais, Deutsche Bank, Goldman Sachs, HSBC, J.P. Morgan... Ce qui ne représente qu’un faible pourcentage compte tenu des plans d’austérité menés par tous les États-membres de la zone euro pour ramener le déficit public au-dessous du seuil des 3 %. Et la plupart des États européens ont des déficits publics proches de ce seuil. Pour les dettes privées des entreprises privées, les créances hypothécaires titrisées, elles ne représentent aussi qu’un faible pourcentage dans le programme de financement non conventionnel.

 

Il reste que la Banque centrale européenne doit faire le tri des titres publics dans son programme de rachats de dettes publiques. En effet, la dette publique de la zone euro émise en bons de Trésor de différentes maturités, d’obligations assimilées du Trésor (OAT), etc., est détenue pratiquement pour moitié par les investisseurs non-résidents, donc des pays étrangers. Et ceci avant 2014, lorsque les pays émergents et exportateurs de pétrole enregistraient des excédents commerciaux et les placements en titres souverains issus de ces excédents qu’ils opéraient aux États-Unis, en zone euro, au Royaume-Uni, au Japon, en Suisse. L’autre moitié est détenue par les investisseurs résidents, i.e. les banques commerciales, les fonds de pensions, les sociétés d’assurances, les firmes industrielles, les particuliers, etc. Dès lors se pose la question pour la BCE, comme cela s’est posé pour la Banque d’Algérie, doit-elle, pour dépasser l’obstacle des détenteurs qui ne veulent pas se séparer de leurs portefeuilles de titres souverains, racheter directement sur le marché secondaire les passifs des dettes publiques que détiennent dans leurs comptes les banques SVT, i.e. les banques commerciales agrées par les Trésors publics des pays de la zone euro. Puisque ces banques SVT ont joué le rôle d’intermédiation entre les investisseurs qui ont acheté ces titres et les 19 Trésors publics qui les ont émis. Donc ces banques SVT qui ont enregistré sur leurs passifs les actifs qui ont été vendus, sont tenus, lorsque ces actifs, i.e. les bons de Trésor, etc., viennent à maturité, de rembourser leur clients qui ont acheté ces titres. Et ces banques SVT, à leur tour, s’adressent aux Trésors publics des États-membres de la zone euro pour se faire rembourser puisque le produit de la vente de ces titres a été à leur profit. 

 

Et là se pose un problème de stratégie macroéconomique pour la BCE. Si la BCE achète indistinctement les titres souverains des investisseurs résidents et non-résidents enregistrés dans les passifs des banques SVT, elle perd forcément dans les rachats qu’elle opère avec les résidents dans le sens que la monétisation de près de la moitié de la dette publique inscrite dans le programme de financement va forcément générer de l’inflation et déprécier fortement le taux de change de l’euro face aux autres grandes monnaies.

 

Or, ce qu’on ne doit pas perdre de vue est que le programme de quantitative easing mené par la BCE a été plutôt déflationniste, le taux d’inflation en zone euro est arrivé à un seuil au-dessous de 1 %. Il est évident que pour arriver à cette situation déflationniste, la BCE a racheté essentiellement les passifs des banques SVT où sont portés uniquement les actifs souverains achetés par les pays non-résidents, i.e. les pays émergents, dont en premier la Chine, le plus grand détenteur, et les pays exportateurs de pétrole.

 

Comme la Banque d’Algérie, la Banque centrale européenne s’insère comme maillon intermédiaire entre les Trésors publics de la zone euro et les acheteurs non-résidents (étrangers). En effet, en rachetant les passifs des titres souverains inscrits dans les comptes des banques SVT, et en ne visant que les actifs détenus par les pays étrangers, la BCE, en créditant ces banques, met par anticipation selon le programme des rachats répartis en mensualités depuis 2015 les liquidités nécessaires pour leur remboursement. Ces liquidités reçues par les banques SVT seront, cela va de soi, bloquées dans les comptes que ces banques ont auprès de la BCE, et ne serviront strictement qu’à rembourser les pays détenteurs de dettes publiques de la zone euro. Comme le marché pétrolier s’est retourné en 2014, les liquidités en monnaies internationales s’étant fait rares du fait de l’austérité en Occident et du fait aussi de la Banque centrale américaine (Fed) qui a réduit sa politique monétaire non conventionnelle en 2013, et mit fin en 2014, les excédents commerciaux se sont transformés depuis pour les pays du reste du monde (hors-Occident) en déficits commerciaux. Ce qui explique pourquoi mois après mois, année après année, ces pays en puisant dans leurs réserves change, qui sont pour l’essentiel placées en Occident, n’ont pas d’autres solutions que revendre aux banques SVT occidentales dont les banques SVT de la zone euro pour se procurer les liquidités nécessaires pour financer les déficits de leurs balances commerciales.

 

Comment comprendre ce mécanisme complexe et qui éclaire très peu sur les vrais aboutissants de la politique monétaire non conventionnelle menée par la BCE en zone euro ? Supposons un richissime italien qui contracte un crédit de 100 milliards € pour rénover son château, et que ce richissime italien a une fortune qui pèse en milliards € donc très solvable. Ce richissime italien a même un institut d’émission, il émet de la monnaie qui est acceptée par la banque qui lui a octroyé le crédit de 100 milliards €. Puisque cette monnaie est acceptée par la banque commerciale, il rembourse son crédit par 100 milliards € qu’il a créés ex nihilo, à partir de rien. Quel gain a-t-il fait cet italien ? Il a empoché 100 milliards € pour rénover son château, qu’il a reçu pour ainsi dire gratuitement puisqu’il rembourse la banque par de la monnaie qu’il a créé. D’autre part, en remboursant son crédit, il détruit sa dette, i.e. les 100 milliards € que la banque lui a octroyé. Le gain qu’il a fait en échange des 100 milliards € que cet Italien a créés est 100 milliards € pour rénover son château et 100 milliards € pour rembourser sa dette. Qui est cet Italien ?

 

C’est le magicien Mario Draghi, le président de la Banque centrale européenne, qui transforme 100 milliards d’euros en 200 milliards d’euros. En réalité, il a transformé beaucoup plus. Si on suppose que sur la part des 2280 d’euros qu’il a créés, les titres souverains de la zone euro que la BCE a rachetés concernent essentiellement ceux détenus par les pays étrangers, cela signifie que les pays étrangers ont financé pour près de 2000 milliards d’euros les Trésors publics des 19 membres de la zone euro depuis la décennie 2000 à la décennie 2010, jusqu’en 2014, soit environ 14 années. Et qu’en créditant les banques SVT de 2000 milliards d’euros, non seulement ces liquidités ne généreront pas de l’inflation puisqu’elles sont bloquées dans les comptes que ces banques ont auprès de la BCE, le déblocage de ces montants ne s’opèrera que progressivement au fur et à mesure que les pays étrangers sont remboursés – ils revendent leurs titres souverains pour boucler leurs importations. Ces titres finiront ensuite dans les coffres de la BCE.

 

La zone euro via ces rachats par la BCE aura remboursé par de la création monétaire les placements en titres souverains des pays étrangers, donc elle se désendettera progressivement de l’étranger. Alors que les placements en titres par ces pays qui sont issus des excédents commerciaux, sont une contrepartie réelle de richesses en biens manufacturés et industriels chinois, indiens..., en pétrole et gaz par la Russie et les pays exportateurs de pétrole, exportées vers l’Occident.

 

Dons, en évitant aux 19 Trésors publics de la zone euro de rembourser les titres souverains qu’ils ont émis, soit environ 2000 milliards d’euros qu’ils ont reçus des pays étrangers via les banques SVT, et en remboursant les pays étrangers par de la création monétaire, ce qui implique une destruction de la dette extérieure de la zone euro d’environ 2000 milliards d’euros, Mario Draghi aura au total transformé environ 2000 milliards € en environ 4000 milliards €. Pour comparer, si l’Algérie avait contracté un prêt de 100 millions d’euros auprès de la banque française BNP-Paribas, elle aurait remboursé rubis sur l’ongle les 100 millions d’euros plus les intérêts.

On comprend dès lors pourquoi les réserves de change des pays émergents et exportateurs de pétrole ne cessent de fondre mois après mois, année après mois. Pourquoi la Chine a perdu presque 25 % de ses réserves de change, la Russie a perdu près de 30 % de ses réserves de change, l’Arabie saoudite aussi près de 30 %, le Qatar a perdu aussi 30 % de ses réserves de change. Suivent aussi les autres monarchies du Golfe. L’Algérie a perdu environ 50 % de ses réserves, elles se situent en-dessous des 100 milliards de dollars. Une partie est libellée en euros, la deuxième monnaie du monde après le dollar étasunien. Et la situation des réserves de change des pays émergents et exportateurs de pétrole ne cesse de se dégrader année après année.

On comprend dès lors pourquoi Mario Draghi, face aux critiques allemandes, contre-attaque et dit : « Nous obéissons à la loi, pas aux hommes politiques ». Et son annonce après sa prise de fonction en 2011, son annonce à la fin du printemps 2012, son programme d’achats « illimité » de titres de dette publique. Il est évident que l’intérêt que suscitent des quantitatives pour la BCE, est qu’il relève du « droit de seigneuriage » que les grandes puissances financières ont sur le reste du monde. Si ce phénomène monétaro-financier est peu compris, et constitue un secret bien gardé de la finance mondiale, il demeure que l’Occident n’y est pour rien dans ce phénomène monétaire. Qu’il l’a simplement hérité historiquement par la place qu’il a occupée durant ces deux ou trois derniers siècles d’essor économique, financier et monétaire qu’il a eu dans le monde. Et qu’avec le progrès des pays émergents, cette situation sur le plan financier et monétaire va certainement évoluer. Déjà la Chine, par le nouveau statut de sa monnaie dans l’économie mondiale, se trouve intégrée dans la cour des grandes puissances financières. D’autres pays certainement suivront, mais cela se fera très lentement. Ce qui signifie que l’Occident continuera encore longtemps à régner financièrement sur le monde.

Toujours est-il, par ce financement non conventionnel, la zone euro se porte beaucoup mieux sur le plan économique, et que confirment les taux de croissance des pays de la zone euro. L'économie de la Grèce remonte après tant d'années d'extrême austérité. C'est une bonne chose pour l'économie mondiale. Cependant, à travers la consommation et la production occidentale en hausse, ces agrégats peuvent influer positivement sur les pays du reste du monde. La hausse significative du prix du pétrole aujourd'hui témoigne si besoin est de l'influence des économies occidentales sur les économies des pays du reste du monde. Certes, encore faiblement, mais une relance de l'économie mondiale est possible compte tenu des événements sur le plan géostratégique qui se jouent en Asie.

Cette étude se termine, elle complète la troisième partie déjà publiée. (20)

 

 

Medjdoub Hamed
Chercheur spécialisé en Economie mondiale,
Relations internationales et Prospective.
www.sens-du-monde.com

 

Notes :

 

1. « EN DIRECT - La BCE injecte au moins 1100 milliards pour aider la zone euro », par Le Figaro. Le 22 janvier 2015
http://www.lefigaro.fr/conjoncture/2015/01/22/20002-20150122LIVWWW00214-BCE-decision-historique-euro-draghi-banque-centrale-europeenne.php

2. « La BCE sous le feu des critiques en Allemagne », par Le Monde Économie. Le 13 novembre 2015
http://www.lemonde.fr/economie/article/2015/11/13/la-bce-sous-le-feu-des-critiques-en-allemagne

3. « BCE : après les critiques allemandes, Mario Draghi contre-attaque », par Le Monde Économie. Le 22 avril 2016
http://www.lemonde.fr/economie/article/2016/04/22/bce-apres-les-critiques-allemandes-mario-draghi-contre-attaque

4. « Critiqué en Allemagne, Mario Draghi s’exprime devant le Bundestag », Par Le Temps. Le 28 septembre 2016
https://www.letemps.ch/economie/critique-allemagne-mario-draghi-sexprime-devant-bundestag

5. « Les politiques monétaires non conventionnelles », par la Banque de France. Le 16 février 2016
https://abc-economie.banque-france.fr/sites/default/files/medias/documents/l-eco-en-bref_2017-02-16_les-politiques-monetaires-non-conventionnelles.pdf

6. « La BCE réduit son programme anti-crise de soutien à l’économie de la zone euro », par Le Monde.fr avec AFP. Le 26 octobre 2017
http://www.lemonde.fr/economie/article/2017/10/26/la-bce-reduit-son-programme-anti-crise-de-soutien-a-l-economie-de-la-zone-euo

7. « Le mystère de l'inflation manquante », par Nouriel Roubini. Le 13 septembre 2017
https://www.project-syndicate.org/commentary/monetary-policy-missing-inflation-by-nouriel-roubini-2017-09/frenc

8. « La réalité vient contredire la pensée monétariste », par la Revue-Banque.fr dans Banque & Stratégie. Le 11 mars 2016
http://www.revue-banque.fr/risques-reglementations/article/realite-vient-contredire-pensee-monetariste

9. « Total des réserves (comprend l’or, $ US courants) de la Chine, de l’Algérie, du Venezuela », par la Banque mondiale
https://donnees.banquemondiale.org/indicateur/FI.RES.TOTL.CD?locations=CN
https://donnees.banquemondiale.org/indicateur/FI.RES.TOTL.CD?locations=VE-DZ

10. « Inflation à 4 chiffres au Venezuela : bienvenue dans le monde de l’hyperinflation », par BusnessBourse. Le 29 novembre 2017
https://www.businessbourse.com/2017/11/29/inflation-a-4-chiffres-au-venezuela-bienvenue-dans-le-monde-de-lhyperinflation/

11. « La BCE a racheté 9,8 milliards d’euros de dettes publiques », par Le Monde.fr Le 12 mars 2015
http://www.lemonde.fr/economie/article/2015/03/12/la-bce-a-rachete-pres-de-10-milliards-d-euros-de-dettes-publiques

12. « Et si la BCE faisait face à… une pénurie de dette publique ? », par le journal Le Monde. Le 3 mars 2015
http://www.lemonde.fr/economie/article/2015/03/03/et-si-la-bce-faisait-face-a-une-penurie-de-dette-publique

13. « Adoption par l'APN du projet de Loi sur la monnaie et le crédit », par l’APS Algérie. Le 08 octobre 2017 15:22
http://www.aps.dz/economie/63709-adoption-par-l-apn-du-projet-de-loi-sur-la-monnaie-et-le-credit

14. REPUBLIQUE ALGERIENNE DEMOCRATIQUE ET POPULAIRE. CONSEIL NATIONAL ECONOMIQUE ET SOCIAL. Rapport de Conjoncture Economique & Sociale. 1er Semestre 2015

http://www.cnes.dz/cnes/wp-content/uploads/conjoncture-rapport-global.pdf

15. « Dinar, nouveaux billets de banque, masse monétaire : Les explications de la Banque d'Algérie », par Le Quotidien d’Oran. Le 21 février 2018
http://www.lequotidien-oran.com

16. N° 802 LES COMPTES NATIONAUX TRIMESTRIELS. 3ème trimestre 2017 Croissance globale et sectorielle au 3ème trimestre 2017

http://www.ons.dz/IMG/pdf/Comptes_nationaux_3T-2017.pdf

17. « Le Trésor a besoin de 570 milliards DA pour la couverture de son déficit jusqu'à la fin 2017 (DG) », par l’APS.dz Le 29 septembre 2017

http://www.aps.dz/economie/63401-le-tresor-a-besoin-de-570-milliards-da-pour-la-couverture-de-son-deficit-jusqu-a-la-fin-2017-dg

18. « Près de 570 milliards de dinars levés pour la croissance Opération Emprunt national », publié par Horizons. Le 13 novembre 2016

https://www.djazairess.com/fr/horizons/197476

19. « Banque d’Algérie : un nouveau règlement de la politique monétaire publié au JO », par l’APS Algérie. Le 29 janvier 2018 

http://www.aps.dz/economie/69117-banque-d-algerie-un-nouveau-reglement-de-la-politique-monetaire-publie-au-jo

20. « Immoralité des Quantitative easing. Un pétrole à 120 dollars et plus, une guerre nucléaire potentielle entre les USA et la Corée Du Nord ? » par Medjdoub Hamed. Le 16 janvier 2018

https://www.agoravox.fr/tribune-libre
www.lequotidien-oran.com/

 


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5 réactions à cet article    


  • pipiou 7 mars 13:36

    Beau coup de baratin, inaccessible.

    « la politique monétaire agressive, non conventionnelle et totalement inadaptée de la BCE »

    Totalement inadaptée ? ... prouvez-le.


    • BA 7 mars 13:39

      Italie : Berlusconi prêt à aider la Ligue à former un gouvernement.


      L’ancien président du Conseil italien Silvio Berlusconi (Forza Italia) déclare aujourd’hui dans une interview soutenir les efforts du chef de la Ligue (extrême droite), Matteo Salvini, pour former le prochain gouvernement.


      "Dans le respect total de nos accords, nous soutiendrons loyalement les efforts de Matteo Salvini pour former un gouvernement", a déclaré Silvio Berlusconi dans une interview au Corriere della Sera.

      "Pour ma part, en tant que chef de FI (Forza Italia), je suis là pour le soutenir, pour garantir la solidité de la coalition, et pour tenir nos engagements auprès des électeurs", ajoute-t-il.


      Si le bloc de droite/extrême droite est arrivé en tête aux législatives de dimanche, avec 37,09%, la surprise est venue du parti de Matteo Salvini. Au sein du bloc, c’est la Ligue qui a fait le meilleur score, avec 18%, devant Forza Italia (14%). Le reste se partage entre Frères d’Italie et le petit parti Noi Con l’Italia (UDC).


      Prié hier de dire s’il était disposé à laisser émerger une candidature plus rassembleuse que la sienne pour la présidence du Conseil, Matteo Salvini a répondu « non ».


      Il avait déjà estimé lundi "avoir le droit de gouverner l’Italie".


      https://www.lesechos.fr/medias/2018/03/05/2158508_en-se-livrant-aux-populistes-litalie-entre-dans-une-longue-periode-dinstabilite-web-0301379400789.jpg




      • zygzornifle zygzornifle 7 mars 18:39

        Il a suivi des cours accéléré chez Rothschild .....


        • Le421 Le421 7 mars 19:12

          Article beaucoup trop long, à éditer en librairie à la rigueur.
          Bon courage aux lecteurs.


          • Hamed 7 mars 21:18

            @Le421

            Merci pour la suggestion. Vous avez raison l’article est trop long. Mais que faire , Il faut démontrer par des arguments réels,basés sur des situations et des mesures que prennent les Etats pour dépasser les crises politiques et économiques. 

            Editer en librairie est une approche, mais je préfère des analyses au cas par cas, et les thèmes retenus surtout d’actualité. Ce que je remarque dans mes interventions est que les gens s’informent, veulent comprendre leur temps, l’époque qu’ils vivent, les enjeux du moments. C’est cela le plus important à mon sens. 

            Si nous ne comprenons pas notre époque, les problèmes qui se posent, je pense qu’on est perdu, ballotté par les politiques et ceux qui détiennent les leviers de la finance ont alors toute latitude de laisser dans l’ombre leurs plans. Dès lors, si nous ne comprenons pas les enjeux, nous n’avons pas prise sur notre avenir, notre destinée. J’apprécie votre réponse.

             

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